中国海油(600938)：油价下跌影响业绩表现 低碳转型未来依旧可期

　　投资要点：

   　　公司公告：2022 年预计实现归母净利润为人民币为1396 亿元到1436 亿元，同比增加约99%-104%，预计实现扣非归母净利润为人民币1383 亿元到1423 亿元，同比增长103%-109%，其中22Q4 预计实现归母净利润为人民币308.32-348.32 亿元，同比增长约76%-99%，环比下滑约6%-16%，业绩符合预期。

   　　油价重心有所回落，增储上产稳步推进。前三季度，公司的平均实现油价为101.4 美元／桶，同比上升55.8%，与国际油价走势基本一致，但是Q4 国际油价重心有所回落，其中22Q4 布伦特原油均价88.58 美元/桶，环比下滑9%，对四季度业绩形成拖累。得益于在产油气田生产时率保持较高水平以及新投产项目带来产量贡献，公司油气净产量预计达约620 百万桶油当量，并且公司持续加大勘探开发力度，2022 年资本支出预计达1000 亿元，前三季度共获得14 个新发现，其中圭亚那区块可采资源量约110 亿桶油当量，根据经营战略，公司2023 年资本支出提升到1000-1100 亿元，推动产量稳步提升。

   　　坚持提质增效机制，成本优势有望扩大。公司始终把成本管控贯穿于勘探、开发、生产的全过程，保持了成本竞争优势，2022H1 在国际油价大幅上涨超过60%的情况下，桶油主要成本同比仅上涨4.6%（30.59 美元），明显低于同行业平均水平。随着技术进步以及降本增效措施的推进，未来成本仍然有下降空间，比如公司首个标准化设计建造无人平台——恩平10-2 平台在南海东部恩平油田海域完成海上安装，可节约大量人工和维护成本。此外，海洋油气装备设计建造更加标准化、模块化，将进一步降低建造成本。

   　　积极布局清洁能源，战略转型谱写新篇。公司顺应全球能源行业低碳化发展大趋势，加速能源转型。天然气开发领域，得益于“深海一号”大气田投产和陆上非常规天然气产量上升，2022 前三季度，公司天然气产量达到约5760 亿立方英尺，同比上升16.4%，未来将持续加强海上天然气和陆地非常规气的开发力度；新能源领域，基于在海洋工程领域的优势，2022 年成立新能源分公司，统筹海陆风光发电等新能源业务，同时，公司还在大亚湾联合启动中国首个海上规模化CCS/CCUS 集群研究项目，实现可持续发展目标。

   　　投资分析意见：受四季度国际油价下滑影响，我们下调2022-2024 年盈利预测分别为1408、1416、1425 亿元（原预测分别为1506、1539、1587 亿元），对应PE 估值分别为5X、5X，5X。考虑到公司上游资源储量价值高并且成本优势突出，随着增储上产推进以及低碳转型，业绩提升空间较大，参考可比公司西方石油和道达尔的均值（2.5），给予公司2 倍PB，维持“买入”评级。

   　　风险提示：国际油气价格波动；市场竞争日益加剧；HSSE 风险等。