巨化股份(600160)：拟收购飞源化工股权 强化协同公司制冷剂产业规模

　　核心观点

   　　巨化股份发布公告称拟以现金出资方式，收购淄博飞源化工有限公司部分老股东持有标的公司5,469.6 万股权（占标的公司全部股权的30.1%），同时单方面增加标的公司注册资本7721.8 万，合计取得标的公司51%股权。本次交易金额13.9 亿元。其中：收购标的公司股权金额5.78 亿元；单方面对标的公司增资金额8.16亿元。飞源化工主业与公司产业链协同互补性强，本次收购完成后，将发挥公司与飞源化工产业链协同、资源优势互补、市场空间布局互补的整合效应，提升双方竞争力水平。

   　　事件

   　　12 月5 日，公司发布公告称：公司拟以现金出资方式，收购淄博飞源化工有限公司部分老股东持有标的公司5,469.6 万股权（占标的公司全部股权的30.1%），同时单方面增加标的公司注册资本7721.8 万，合计取得标的公司51%股权。本次交易金额13.9 亿元。其中：收购标的公司股权金额5.78 亿元；单方面对标的公司增资金额8.16 亿元。

   　　简评

   　　拟收购飞源化工股权，完成后持股增至51%

   　　公司拟以现金出资方式，收购淄博飞源化工有限公司部分老股东持有标的公司5,469.6 万股权（占标的公司全部股权的30.1%），同时单方面增加标的公司注册资本7721.8 万，合计取得标的公司51%股权。本次交易金额13.9 亿元。其中：收购标的公司股权金额5.78 亿元；单方面对标的公司增资金额8.16 亿元。

   　　本次交易各方协商确定飞源化工100%股权价值为19.18 亿元（折合10.57 元/注册资本），与标的公司合并财务报表中归属于母公司的净资产相比增值12.45 亿元，增值率为185%；与标的公司母公司财务报表中净资产相比增值12.64 亿元，增值率为193%。

   　　主业协同，进一步强化公司产业规模

   　　飞源化工主营业务为基本化工原料、氟化工原料及后续产品的研发、生产与销售。拥有较为完整的氟化工、环氧树脂产业链。产成品线较为丰富。主要产品包括制冷剂二氟甲烷（R32）、五氟乙烷（R125）、四氟乙烷（R134a）、R410A、R404A、R407C、R507；精细化学品R113a、三氟乙酸、三氟乙酰氯、三氟乙醇、硫酰氯；其它产品氟化氢、氟化氢铵、硫酸、环氧氯丙烷、环氧树脂等，与本公司产业链协同互补性强。根据卓创资讯，飞源化工主流三代制冷剂牌号R32、R125、R134a 年产能规模分别为3 万吨、2 万吨、3 万吨，在行业内位居前列。

   　　本次收购完成后，将发挥公司与飞源化工产业链协同、资源优势互补、市场空间布局互补的整合效应，提升双方竞争力水平。同时，也会充实公司产业链，做强做优做大公司核心产业，提升公司核心产业竞争力和市场竞争地位，促进公司高质量发展，提升公司盈利水平。

   　　23Q4 以来制冷剂整体价格中枢提升，看好三代剂长期逻辑今年四季度以来，随着HFCs 配额方案实施日期的逐步临近，叠加生产端根据自身配额情况存一定惜售和备库需求，以R143 为代表，国内供应收窄预期偏强，下游拿货心态提升，价格整体有所提高。根据卓创数据，截至12 月上旬，R143 报价为31500 元/吨左右，较此前的19000 提高达66%；R134a 为27500 元/吨，R125 为27000元/吨，R32 为16250 元/吨左右，较三季度低位涨幅分别为39%、30%、20%。后续配额政策实施后，三代制冷剂整体供需格局预计将由供过于求转变为供需平衡，行业景气度将迎来拐点。此外，我国二代剂逐步淘汰也将给三代剂带来确定性需求替代增量，从长逻辑看，三代制冷剂格局预计向好。

   　　盈利预测与估值：预计公司2023 年、2024 年、2025 年归母净利润分别为13.7 亿、25.9 亿和31.8 亿，EPS 分别为0.5 元、1.0 元和1.2 元，PE 分别为31.9X、16.9X、13.8X，考虑到后续配额政策实施后，预计三代制冷剂价格景气提升，公司凭借产能布局优势预计将从中受益，维持“买入”评级。