濮耐股份(002225)：耐材龙头优势突出 氧化镁放量在即

　　事件：公司发布 2024年度报告，2024年公司实现营业总收入51.9亿元，同比-5.1%，实现归母净利润1.4 亿元，同比-45.5%；2024 年单四季度实现营业总收入11.9 亿元，同比-16.4%，实现归母净利润0.12 亿元，同比-69.7%。

   　　产品结构优化，整包优势突出。1）分产品看：功能性、定型、不定形耐火材料分别实现营收13.6 亿元(+8.5%)、18.7 亿元(-10.4%)和10.7 亿元(-3.4%)，功能性耐材技术壁垒高、毛利率高，市场竞争优势突出，是公司业绩增长的核心驱动力；定型耐材技术壁垒低，行业同质化严重，市场竞争激烈，产品价格走低，对公司营收有所拖累。2）分销售模式看：整体承包、单独销售分别实现营收25.4 亿元(+2.0%)、26.6 亿元(-11.0%)，公司作为行业龙头，产品体系完善，研发实力强，可以为客户提供一揽子耐火材料系统解决方案，在整包模式市场占比持续提高背景下，显著强化公司综合竞争力。3）分区域看：国内、海外分别实现营收37.4亿元(-6.6%)、14.5 亿元(-1.2%)，其中海外毛利率为28.7%，远高于国内15.2%的毛利率，公司海外产能布局将有助于开拓国际市场，不断拓宽成长空间。

   　　毛利率有所下降，研发投入显著增加。1）毛利率：受钢铁等下游行业需求疲弱、耐材产品价格走低影响，毛利率同比下滑0.9 个百分点至19.0%。2）费用率：

   　　销售费用率、研发费用率分别同比增加0.4、0.3 个百分点，主因为营收规模下降；研发费用率同比增加1.3 个百分点，预计是活性氧化镁应用研发领用原材料较多导致。3）净利率：综上影响，公司综合费用率同比增加2.5 个百分点，销售净利率同比下降2.1 个百分点至2.5%，盈利能力阶段承压。

   　　传统业务相对稳健，新业务大有可为。公司深耕耐材行业多年，综合竞争优势突出；优质矿产储备丰富，活性氧化镁新业务打开成长空间：1）公司作为耐火材料行业龙头，产品体系完善，技术优势突出，综合竞争力强劲，在整包模式占比持续提高、行业环保政策趋紧等背景下，市场份额将持续向行业头部集中，公司市占率有望持续提升。2）新材料事业部重点拓展湿法冶金提镍提钴的高效沉淀剂市场，研发团队依托资源优势重点攻关，解决了一系列技术难题，通过了客户端严格的中试应用检验。2024 年下半年相关产品已成功入围多家客户的合格供应商，获得了包括格林美在内的多家湿法冶金客户的认可，目前已实现批量供货。

   　　综合来看，公司传统业务耐火材料较为稳健，新业务高效沉淀剂市场开拓顺利空间广阔，兼具安全边际与业绩弹性。

   　　盈利预测与投资建议。预计2025-2027 年EPS 分别为0.23 元、0.36 元、0.52元，对应PE 分别为22 倍、14倍、10 倍。公司综合竞争力突出，新业务开拓顺利放量在即，看好公司业绩弹性，给予公司2025年30 倍估值，对应目标价6.90元，首次覆盖给予“买入”评级。

   　　风险提示：宏观经济波动风险；业务拓展进度不及预期风险；关税政策变动风险。