兆易创新(603986)：收到中国证监会境外发行上市备案通知书

　　公司收到中国证监会出具的《关于兆易创新科技集团股份有限公司境外发行上市备案通知书》。

   　　我们预计兆易创新 2025 年利基型产品收入或达 16.5 亿元。

   　　重申“买入”评级；目标价人民币 260.00 元。

   　　事件：根据公司于2025 年12 月10 日发布的公告，兆易创新宣布已收到中国证监会就拟议H 股公开发行及香港上市出具的《境外发行上市备案通知书》。主要内容包括：1）公司拟发行不超过51,796,900 股境外上市普通股，并在香港联合交易所有限公司上市。2）公司应在完成境外发行上市后15 个工作日内，通过证监会备案管理信息系统报告发行上市情况。3）若公司自备案通知书出具之日起12 个月内未完成境外发行上市，并拟继续推进的，则须更新备案材料；且在此期间公司应通过证监会备案管理信息系统及时报告发生的任何重大事项。

   　　我们预计兆易创新 2025 年利基型产品收入或达 16.5 亿元。根据兆易创新香港 IPO 招股书及 Frost & Sullivan，公司 2024 年 NOR Flash 收入达到 5.12 亿美元，全球市占率达到18.5%。得益于公司在 NOR Flash 上有望推出更多新品，我们预计公司在 NOR Flash 上市占率有望在 2029 年达到 26.2%。利基型 DRAM 方面，根据公司2025 年第三季度业绩会信息，由于行业头部厂商不同程度减产利基型DRAM 产品，导致利基型DRAM 产能缺口较大，公司预计利基型DRAM 价格有望在25 年第四季度继续上涨。根据我们测算，2025 年公司利基型 DRAM 业务营收有望同比增长超 60%，超预期达成公司在 2025 年初计划同比增长 50%的目标。由于公司的定制化存储解决方案非常适用于推理应用场景，并聚焦在端侧推理应用。我们也看好定制化存储产品有望 2026 年在汽车座舱、AIPC、机器人等领域实现芯片量产。

   　　重申“买入”评级，及目标价人民币260.00 元。我们目标价基于 43 倍 2027 年 P/E，略高于兆易创新过去五年的 24 个月动态 P/E 估值中值（42 倍）。考虑到兆易创新 2025-27 财年净利 CAGR 是 50%，高于行业平均水平（28%），这是我们给予 43.0 倍 2027 年P/E 估值的基础。风险提示：DDR4 停产对于 DDR4 价格和兆易创新收入拉动不及预期；存算一体存储产业进度慢于预期；NORFlash 和 SLCNAND 行业增速慢于预期；美国新一轮制裁或影响兆易新产品研发和生产。