中国平安(601318)：拟发行可转债 NBV或稳健增长

　　6 月4 日中国平安出席了我们组织的2025 年中期策略会，会上公司对4 日拟发行H 股可转债的公告进行介绍，阐述了当前业务发展状况并进行前景展望。

   　　寿险：NBV 有望稳健增长

   　　分渠道看，今年以来公司银保渠道业务快速增长，1Q25 渠道NBV 同比强劲增长171%。2023 年银保渠道推行“报行合一”，2024 年取消了一家银行网点只能销售三家保险公司产品的“一对三”限制，银保渠道竞争环境持续优化，平安大力发展银保渠道，我们认为公司合作的银行网点数量有望持续提升。代理人渠道增长亦保持韧性，1Q25 在价值率提升的驱动下，渠道NBV 同比增长12%。我们认为，今年9 月份行业预定利率或再次下调，有望提升产品盈利性并带动销售动能改善。考虑到产品利润率有望持续改善以及银保渠道强劲销售态势，我们预计2025 全年平安NBV 同比增长27%。

   　　投资：坚持高股息策略

   　　投资端，我们认为公司或仍重视FVOCI 股票的配置。去年以来平安频繁举牌银行展示出公司对高息股的重视：2024 年12 月以来平安人寿陆续举牌工商银行、邮储银行、招商银行、农业银行等。在低利率环境下，公司积极寻求股息提升以补充现金收益。同时，考虑到当前利率下行到较低水平，我们认为公司配置债券的节奏或相对有所放缓。截至6 月4 日，30 年期国债收益率仅有1.89%，而寿险传统险新单资金成本（预定利率）为2.5%。考虑到当前债券收益率处于低位，公司配置债券的节奏可能有所调整。

   　　拟发行117.65 亿港元H 股可转债

   　　6 月4 日，公司公告拟发行117.65 亿港元H 股可转债，票面利率为零，2030年到期，初始转换价格为55.02 港元（较3 日收盘价46.45 港元溢价约18.45%）。假设全部债转股，意味着平安增发2.14 亿股票，约占公司现有已发行H 股的2.87%及已发行总股本的1.17%。公司曾于去年7 月22 日发行35 亿美元可转债，该债券票面利率为0.875%。本次可转债票面利率降为0，意味着公司能够以更低成本进行融资，同时显示出公司对未来发展的信心。

   　　盈利预测与估值

   　　考虑到公司业务平稳发展，我们维持公司2025/2026/2027 EPS 预测RMB7.37/7.83/8.31，维持基于DCF 的A/H 目标价RMB73/HKD72，维持“买入”评级。

   　　风险提示：NBV 增长大幅恶化，COR 大幅恶化，投资收益大幅恶化