深度*公司*马应龙(600993)：业绩稳健增长 大健康业务值得期待

　　公司发布24 年年报及25 年一季报，24 年公司实现营业收入37.28 亿元，同比增长18.85%；利润总额为6.58 亿元，同比增长25.32%；实现归母净利润5.28 亿元，同比增长19.14%。25 年一季报，公司实现营业收入9.69 亿元，同比增长1.48%；利润总额为2.47 亿元，同比增长2.6%；实现归母净利润2.04 亿元，同比增长2.99%，公司在肛肠领域深耕多年，品牌优势突出，大健康领域有望为公司带来新的增长点，我们看好公司的长期发展，维持买入评级。

   　　支撑评级的要点

   　　医药工业稳健增长，治痔产品有望持续放量。2024 年公司医药工业实现收入21.61亿元，同比增长17.82%；医药商业实现收入12.49 亿元，同比增长14.81%；医疗服务实现收入4.49 亿元，同比增长30.15%。医药工业24 年整体毛利率为71.42%，较去年同期增加6.87 个百分点，仍然是公司的核心业务。工业方面其中治痔产品实现收入15.92 亿元，同比增长23.19%，继续保持稳健增长。24 年，公司持续加大头部连锁拓展及合作力度，百万级、千万级产出的连锁数量持续增加，且进一步加大基层市场拓展力度，推动膏、栓及二线品种在第三终端的覆盖，24 年公司在试点地区主要品种终端覆盖率实现同比提升，未来，随着公司渠道覆盖的进一步加强，公司治痔产品有望持续放量。

   　　销售费用率有所增加，整体费用控制良好。费用方面，24 年公司销售费用率为25.13%，较去年同期提升2.33 个百分点，25 年Q1 销售费用率为20.09%，较去年同期提升0.22 个百分点；24 年管理费用率为3.07%，较去年同期下降0.44 个百分点；25 年Q1 管理费用率为2.85%，较去年同期下降0.26 个百分点；24 年研发费用率为1.79%，较去年同期下降0.41 个百分点；25 年Q1 研发费用率为1.94%，较去年同期增加0.18 个百分点，费用方面基本维持稳定。

   　　借助品牌经营优势，大健康产品值得期待。公司顺应肛肠健康管理需求，进一步在大健康领域进行布局，全新升级上市卫生湿巾系列，以肛周护理为切入点，精准定位目标客户群体，通过精心研发独特配方，打造差异化竞争优势。2024 年，公司连续发布湿厕纸新消费趋势白皮书、肛周皮肤微生态护理白皮书，强化肛肠护理领域专业地位，进一步提升品牌知名度，2024 年卫生湿巾系列年销售规模突破亿元。在眼科领域，公司回归眼科本源，在夯实眼部药品经营的基础上，持续强化眼部健康大单品打造，2024 年美妆系列产品营收同比增长30%。在卫生湿巾系列、八宝眼霜系列等品类的拉动下，2024 年大健康业务整体规模实现同比增长，未来发展值得期待。

   　　估值

   　　由于公司持续加强销售布局，我们对公司盈利预测略微调整，预计2025-2027 年公司归母净利润为6.16/7.14/7.98 亿元（原25-26 年归母净利润预测为6.22/7.58亿元），对应EPS 分别为1.43/1.66/1.85 元，截至2025 年5 月30 日收盘价，25-27年公司股价对应估值分别为20.3/17.5/15.7 倍，公司在肛肠领域深耕多年，品牌优势突出，大健康领域有望为公司带来新的增长点，我们看好公司的长期发展，维持买入评级。

   　　评级面临的主要风险

   　　公司渠道拓展不及预期；公司大健康业务进展不及预期。