宏观点评：三季度中国经常账户顺差小幅收窄

　　据国家外汇管理局数据，2020年三季度中国经常账户顺差从二季度的1102亿美元（10 年高点）收窄至942 亿美元。三季度经常账户余额占名义GDP 比重也从二季度的3.1%小幅降至2.4%（一季度：-1.1%；图表1），仍远高于2019年全年的1.0%。三季度中国外商直接投资和对外直接投资双双改善，分别从二季度的339 亿美元和292 亿美元增至571 亿美元和332 亿美元。三季度境外投资境内证券净流入从二季度的660 亿美元升至逾700 亿美元（一季度：-17 亿美元）。预计四季度经常账户顺差将有所收窄，而基于拜登当选美国总统以及人民币升值预期，外商直接投资和外资证券净流入将增加。我们已将2020 年经常账户顺差占名义GDP 比重预期从此前的1.2%上调至1.5%。

   　　经常帐户分项表现

   　　三季度经常账户顺差收窄主要是由于服务贸易逆差较二季度有所扩大，而货物贸易顺差基本保持稳定。此前，中国服务贸易（特别是旅游业）往往产生巨额经常账户逆差，但今年新冠疫情导致海外旅行费用大幅压缩，服务逆差较疫情前大幅收窄，带动二季度中国经常账户由逆差转顺差。相比之下，中国个人防护装备和居家办公产品出口激增，同时原材料和能源价格骤跌，继续支撑三季度中国货物贸易顺差维持较高水平。

   　　三季度货物贸易顺差仍保持较高水平

   　　据国家外汇管理局的初步估计，三季度货物贸易顺差仅从二季度的1613 亿美元小幅收窄至1554 亿美元，仍远高于2019 年三季度的1226 亿美元。这与海关总署的数据略有出入：三季度海关按美元计出口（同比增速从0.1%跃升至8.8%）表现强于进口（从-9.7%升至3.2%），货物贸易顺差从二季度的1547 亿美元进一步增至1583 亿美元。考虑到海外（尤其是美国和欧洲）疫情再度恶化，我们认为未来几个月国内出口仍有望维持高增长。受海外第二波疫情的影响，部分国家自华进口个人防护装备和居家办公产品的需求或增强，而海外（包括作为中国竞争对手的新兴市场国家）制造业因疫情承压。

   　　三季度服务贸易逆差扩大导致经常账户顺差收窄由于疫情期间跨境旅行限制继续压缩海外旅行费用，三季度服务贸易逆差从二季度的295 亿美元扩大至404 亿美元，创2014 年一季度以来第二低单季逆差，但仍低于2019 年三季度的725 亿美元逆差。其他方面，三季度初次收入余额从二季度的-225 亿美元降至-239 亿美元（2019 年三季度：-121 亿美元），二次收入余额则从9 亿美元增至30 亿美元（2019 年三季度：22 亿美元）。

   　　考虑到中国出口强韧性背后的部分支撑动能或无法持续（参见《出口表现强劲的原因及未来展望》，2020 年9 月17 日），我们预计四季度货物贸易顺差将较三季度收窄。由于海外（尤其是美国和欧洲）爆发第二波疫情，现有跨境旅行禁令或将延续至未来几个季度，中国个人防护装备和居家办公产品出口或得到提振，服务贸易逆差也可能会保持在较低水平，从而支撑经常账户在四季度及明年保持规模可观的顺差。

   　　三季度对外直接投资、外商直接投资双双改善，但仍面临较高不确定性据外汇局国际收支数据，三季度外商直接投资和对外直接投资均有所改善，分别从二季度的339 亿美元和292 亿美元增至571 亿美元和332 亿美元（2019年三季度：177 亿美元和227 亿美元；图表2）。三季度外商直接投资占GDP 比重从二季度的1.0%升至1.5%，同期对外直接投资占GDP 比重仅从0.8%微升至0.9%。

   　　我们预计，未来几个季度疫情仍将对中国的双向直接投资产生重大影响。面对日益严峻的外部挑战，中央政策或逐渐转向内循环，并削减“一带一路”倡议等对外直接投资（参见《中国“双循环”战略：从盖房到造芯》，2020 年10 月29 日）。不过，拜登当选美国总统可在一定程度上缓解中美之间的紧张关系。叠加人民币升值预期及国内疫情成功得到遏制的因素，我们认为四季度外商直接投资有望进一步增加。

   　　外资加速涌入债市，三季度外资证券净流入进一步增加国家外汇管理局发言人王春英表示，三季度境外投资境内证券净流入从二季度的660 亿美元（一季度：-17 亿美元）升至逾700 亿美元。据我们估计，三季度外资证券净流入创下了自1998 年一季度数据首次发布以来的新高。尽管外汇管理局尚未发布具体分项数据，但我们预计境外投资净流入主要通过部分关键途径。具体来看，三季度通过债券通和境内银行间债券市场（CIBM）的净流入资金从二季度的318 亿美元进一步跃升至778 亿美元，而通过沪港通流入A 股市场的外资净流入资金则从192 亿美元骤降至-36 亿美元。有鉴于此，三季度外资证券净流入规模持续扩大主要是由于外资加速涌入中国债市，因为中国率先摆脱疫情、二季度以来国内经济快速复苏、全球大规模政策刺激等因素推动中美利差持续走阔。