五粮液(000858)重大事项点评：奋争“十四五” 改革加速兑现 铸就领袖气质

　　五粮液1218 经销商大会召开。展望“十四五”，公司提出稳中求进为主基调，启动新一轮高质量发展。我们认为，伴随公司品牌、产品、渠道等多维度能力的全面进化，五粮液将实现品牌牵引下、以价为核心的高确定性较快增长。未来，五粮液将更加凸显领袖属性，短长兼备，坚定看好，维持“买入”评级。

   　　如何评价“十三五”？改革显成效，二次创业腾飞，业绩&估值双升。“十三五”期间公司开启二次创业，直面三大历史核心问题“品牌价值稀释、产品体系冗杂、渠道价盘混乱”，历经2015-2016 年探索蓄能、2017-2018 年全面改革、2019-2020年改革红利释放三个阶段，既兑现优异的报表业绩，也实现了资本市场认知的重大飞跃，股价/估值持续提升。根据我们预测，2015-2020 年公司收入/归母净利润增速CAGR 分别为20%左右/25%左右，PE 估值从2016 年初的14 倍提升至目前45倍，市值突破1 万亿元。靓丽表现背后是公司改革后多维能力的系统化提升：

   　　①品牌力：营销进化，加强团购占领意见领袖高地，不断突出大国浓香&中国酒王品牌地位、及酿造/工艺/配方优势，拉升品牌价值。

   　　②产品力：以充足优质产能为基，主品牌升级八代五粮液，推出501 打造高端白酒标杆，2020 年再推经典五粮液，拉升高端五粮液结构；系列酒品牌瘦身，品牌数量从2016 年初130 个以上缩减到50 个以内，同时聚焦4 个核心品牌。

   　　③渠道力：推进营销组织扁平化，7 大营销中心裂变为21 个战区、构筑千人销售队伍的营销组织，改造1000+家专卖店。战略性构建多元渠道结构，2020 年团购占比提升至20%左右。

   　　④执行力：构建数字化营销体系&全面掌握渠道销售能力，增强渠道控制力。2020年批价逆势站稳970-980 元，零售价破千，经销商利润改善&向心力提升。

   　　如何期待“十四五”？品牌价值&渠道动能充分释放，短长兼备、凸显领袖属性。

   　　展望“十四五”，公司在已有改革果实的基础上，望继续以品牌价值为核心，强化产品聚焦、品质提升和渠道管控，拉动价格持续提升。我们认为，“十四五”期间五粮液将更加具备行业领袖属性，业绩持续较快增长，周期性减弱，可看更长远：

   　　“十四五”期间，五粮液品牌价值有望进一步跃升。品牌和价格是高端酒的灵魂，亦是“十四五”和更长期五粮液高质量发展&投资回报空间的关键。五粮液具备中国酒王的品牌基础和充足优质的产能储备，望持续推进品牌价值提升的系统化工程：①构筑更高端产品结构，经典五粮液之上再推经典30、经典50 产品；②升级营销策略，如大力发展团购培育新一代意见领先、建设五粮液消费者俱乐部等，全面实现五粮液品牌价值的回归。

   　　“十四五”期间，五粮液有望进一步实现厂商利益一致、渠道强管控。渠道管控能力再上一个台阶：①深化数字化营销体系改造，精准监测每个商家和终端，实现对经销商渠道库存、终端资源、服务能力更加立体的甄别；以此为基础，强化供给端操作，匹配渠道库存、精准计划分配。②构筑多元化渠道结构，继续增量团购、发展新零售渠道，进一步掌握量价主动权，引导经销商规范运作、积极服务，激发渠道活力。③确保渠道合理利润，构筑利益共同体的厂商关系，推动渠道渐入渠道逐步进入量价正循环。

   　　“十四五”期间，预计五粮液量价齐升&持续增长、可看更远。“十四五”期间，集团公司规划进入全球500 强，作为核心业务的五粮液股份公司，预计将承担主要增长任务。

   　　未来5 年，五粮液销量受益高端扩容实现中高单位数增长、价格稳步上涨，叠加系列酒和其他结构升级红利，综合判断5 年收入增速CAGR 为10%-15%，业绩具备更大增长弹性。

   　　风险因素：疫情控制不及预期，高端酒景气不及预期，公司改革推进不及预期。

   　　投资建议：维持公司2020-2022 年EPS 预测为5.15 元/6.35 元/7.52 元，对应2020-2022年PE 为54/44/37 倍，维持“买入”评级。