广汽集团(601238)：业绩略低于预期 2021年迎来产品大周期

事件：公司发布年度报告，2020 年公司实现营收631.57 亿元（+5.78%），实现归母净利润59.66 亿元（-9.85%），扣非后归母净利润48.07 亿元（+25.17%）。其中，Q4 单季公司实现营业收入200.08 亿元（+20.00%），实现归母净利润9.64 亿元（+241.19%），扣非后归母净利润4.43 亿元（+185.18%）。

    整车营收同比表现好于自主销量，自主和广本单车均价显著提升。2020 年公司整车制造业实现收入379.59 亿元，同比增长5.27%，而自主销量则同比下滑7.95%，整车营收同比表现好于自主销量，原因在于自主的单车均价从2019 年的10.59 万元提升至2020 年的11.85 万元，我们预计主要在于2020 年自主商务政策的收窄以及换代GS4、传祺GM8 和Aion S 的上量。

    得益于缤智和皓影的热销，以及低价车飞度销量的同比下滑，广本的单车均价从2019 年的13.71 万元提升至2020 年的14.70 万元。

    2020 年业绩略低于预期。2020 年公司实现归母净利润59.66 亿元，同比下滑9.85%，扣非后归母净利润48.07 亿元，同比大幅增长25.17%，业绩略低于预期，2020 年公司对特定车型确认了6.62 亿元的无形资产及开发支出减值准备。从费用端看，2020 年线上营销整体线索转换率有所提高，营销费用较去年同期大幅下降20.03%，减少支出约9.12 亿元。单季度来看，Q4公司实现归母净利润9.64 亿元，同比大幅增长241.19%，扣非后归母净利润4.43 亿元，同比大幅增长185.18%。Q4 毛利率为9.44%，同比增加4.93pct，净利率为4.94%，同比增加3.18pct。

    一方面，Q4 费用管控到位，销售费用率为5.77%，同比下降1.86 pct，另一方面，Q4 广本和广丰销量分别是25.52 和22.16 万辆，分别同比增长26.83%和19.26%，但是广菲克和广三菱销量分别同比下滑了40.39%和22.71%，故Q4 公司实现投资收益22.47 亿元，同比仅增加6.13%。

    新品周期来袭，2021 年业绩有望加速扩张。展望2021 年，1）广汽埃安迎来新品周期，新车Aion Y 即将于3 月29 日预售，在售3 款车型年内有望迎来改款，埃安销量有望迎来高增长；2）传祺推出GPMA 新平台，据年报，新车EMPOW55、换代GS8、GM6 改款、GS4 中改款、GA4 中改款等车型相继上市，传祺销量有望回升，产能利用率有望随之触底回升，自主整体盈利能力预计得到改善；3）据年报，广丰凌尚和广本思域姊妹款等重磅车型相继上市，预计2021 年投资收益有望迎来高增长。

    投资建议：2021 年，广汽埃安销量有望迎来高增长，得益于新平台和新车型，传祺有望触底回升，日系持续贡献高增长盈利！我们预计公司2021 年-2023 年的收入分别为723.6、827.0、922.5 亿元，净利润分别为97.2、145.3、178.9 亿元，维持买入-A 评级。

    风险提示：疫情失控风险；自主销量持续恶化风险；菲克亏损扩大的风险。