中国中免(601888)：21Q1归母净利润达28.5亿 海南购物新政实施以来销售强劲 基本面稳健 免税龙头愈战愈强

　　事件：发布21 年度一季度快报。2021Q1 公司实现营业总收入181.34 亿元，同增127.48%，营业利润44.58 亿元，较上年同期增加47.76 亿元，实现归母净利润28.49 亿元，较上年同期增加28.71 亿元，扭亏为盈，实现扣非归母净利润28.34 亿元，较上年同期增加29.5 亿元。

   　　公司21Q1 延续离岛免税新政实施以来的高增势头，基本面依然稳健。与19 年Q1 相比，公司营收增幅32.4%，归母净利润增幅23.6%，扣非归母净利润增幅78.3%。20Q3-21Q1 公司营收分别为158.3 亿元、174.8 亿元、181.3亿元，归母净利润分别为22.3 亿元、29.5 亿元、28.5 亿元。公司基本面依然强劲，上升势头不减。

   　　20 年三亚国际免税城营收213.53 亿元，净利润近29.67 亿元。根据公司发展规划，该地块分两期建设，一期 1 号地项目为现在的三亚国际免税城，该项目于 2014 年 9 月营业，2018-2020 年分别实现营业收入 80.10 亿元、104.65 亿元、213.53 亿元，实现净利润 11.06 亿元、14.21 亿元、29.67亿元（2020 年度数据未经审计），20 年营收同增104%，归母净利润同增109%。根据海南省人民政府，2020 年海南免税店总销售额超320 亿元，故20 年三亚国际免税城占海南离岛免税销售比例达近7 成。当前政策不断加大刺激，销售有望持续突破天花板。

   　　我们认为，未来中免最大增长潜力仍在海南。海南省政府工作报告提出,2021 年海南将力争免税销售突破600 亿元，“十四五”时期海南预计将吸引免税购物回流3000 亿元。海南省省委书记沈晓明此前在访谈中表示，目前中国人每年在国外免税消费的规模超过10000 亿，到2022 年，海南省希望能够吸引10%，即1000 亿的海外免税消费回流海南；到2030 年，随着国人海外免税消费或增长到15000 亿的规模，海南省希望能够吸引50%，即七八千亿的海外免税消费回流海南。考虑到离岛免税市场中中免在门店数量和渠道方面仍占据先发优势，假设10 年内中免将占有海南免税市场7成以上份额，结合海南省免税发展时间表，21 年中免在海南免税销售将有望突破400 亿，“十四五”时期有望突破2000 亿，成长空间大。

   　　投资建议：公司作为国内免税业龙头，在品牌采购、供应链管理方面有显著优势。7 月以来离岛免税新政策实施效果显著，离岛免税市场蕴含较大增长潜力。我们预计公司21-22 年业绩为120/160 亿元，当前股价对应PE分别为43x/32x，维持买入评级。

   　　风险提示：岛内免税政策不达预期，项目审批风险，免税项目经营风险，业绩快报是初步测算结果、以年报披露数据为准