中国中免(601888)：冲刺港股上市 开启全球布局

提交港股招股书冲刺上市，全球竞争力持续提升2021 年6 月25 日，中国中免向香港联交所提出H 股上市申请并提交发行资料。此次赴港上市，将有利于公司继续巩固国内渠道、扩展海外业务、促进产业链延伸、改善供应链效率。维持目标价358.35 元（61.68x21PE，可比公司Wind 一致预期21PE 均值44.0X，龙头地位突出，离岛政策深化，海南布局待释放，给予溢价），维持买入。

    中国旅游零售市场增速领先全球，中免旅游零售市场市占率全球第一预计2025 年，我国旅游零售市场规模将达2,770 亿元，其中免税品市场将达1,817 亿元（2022-2025 年CAGR 为24.4%）；中国离岛免税市场2025 年规模将达1002 亿元（2022-2025 年CAGR 为21.1%）。2020 年，中免以绝对优势，占据国内&国际市占率第一：全球旅游零售市场市占率22.6%；中国大陆免税品市场市占率达92.2%，超过第二名企业30 倍。

    以丰富的产品组合+强大运营体系，铸造核心壁垒截至2020 年12 月31 日，中免与全球近1,000 家世界知名品牌建立了合作关系，与前五大供应商合作关系牢固，业务关系介于3-21 年之间；在全球范围内拥有超过370 个供货商；拥有品牌组合946 个品牌（包括111 个香化品牌、155 个时尚品及配饰品牌、467 个烟酒品牌和213 个食品及其他品牌，共拥有超过200,000 个SKU）。2018-2020 年，公司的注册会员总数分别为40 万、120 万和1200 万，复合年增长率达547.5%。

    持续加强核心能力建设，积极探索盈利增长机遇1）持续加强核心能力建设：中免将继续大力发展离岛免税业务，加快发展海南旅游零售综合体；继续拓展国内传统渠道；智能化供应链管理和营销体系；创建全球人力资源管理体系。2）积极拓展增量业务机会：以亚洲市场为核心，海外业务将重大发力，持续探索海外热点投资机会；此外，公司将进一步开展免税管理输出服务和供货合作业务，逐步渗透海外市场。

    投资建议：离岛政策深化+海南布局待释放，维持“买入”评级我们认为国内免税市场规模持续快速增长，长期看好消费回流。公司赴港上市，有望借助港股上市平台整合国际免税产业链上下游资源。海南离岛免税政策不断深化，“邮寄送达，返岛提取”促客单价提升，待开业项目有望打开未来成长空间。预计21-23 年EPS 为5.81/8.65/9.78 元。维持目标价358.35 元（61.68x21PE，可比公司Wind 一致预期21PE 均值44.0X，龙头地位突出，离岛政策深化，海南布局待释放，给予溢价），维持买入。

    风险提示：新冠疫情反复风险；免税政策变动风险；市场竞争加剧风险。