深度*公司*垒知集团(002398)：成本拖累公司增收不增利 集中度提升证实

　　公司发布2021 年中报，上半年公司营收22.8 亿元，同增50.7%；归母净利1.5 亿，同减13.9%；EPS0.21 元/股；上半年销售商品提供劳务的现金流入18.82 亿元，经营活动现金流净额-1.37 亿元。

   　　支撑评级的要点

   　　二季度增收不增利，财务数据有所下滑：2021Q2 公司营收13.9 亿元，同增31.0%，归母净利0.78 亿元，同减35.8%。二季度销售商品提供劳务的现金流10.7 亿元，现金净流量-0.27 亿元。

   　　毛利率下降明显，费用率稍有提升：公司毛利率有所下降，2021Q2 公司综合毛利率18.0%，较去年同期下降了6.6pct；四项费用率合计10%，环比下降1.7pct，同比上升0.7pct，公司的费用管控仍然有提升空间；净利率5.8%，同比下降6pct，环比下降2.2pct。

   　　化工品涨价显著拖累公司利润：公司主营业务减水剂的原材料主要包括环氧乙烷、工业萘、甲醛和丙烯酸，上半年均价分别上涨4.5%、8.6%、35.0%与33.0%。据我们测算原材料成本占环氧乙烷生产成本的80%左右，占收入的48.5%。原材料价格上涨显著提高了公司的成本。

   　　看好下半年原材料成本下降，公司产能提升：730 政治局会议提出大宗商品保供稳价，中央多次会议也提出反对运动式减碳，在此基础上我们认为下半年化工产品限产幅度将有所回升，公司的成本压力将能够得到缓解。嘉善技改完成对毛利率提升有望体现在下半年报表中。

   　　估值

   　　考虑到目前公司成本压力较大，我们下调公司盈利预测。预计2021-2023 年，公司营收分别为49.7、56.2、63.2 亿元；归母净利润分别为3.8、5.3、5.9 亿元；EPS 为0.53、0.74、0.83 元，公司销量快速增长，市占率提升逻辑仍在兑现中，维持公司买入评级。

   　　评级面临的主要风险

   　　化工材料保供稳价不及预期，下半年基建增速不及预期，产能风险。