片仔癀(600436)公司点评：21年业绩符合预期 大手笔投资新产业园值得期待

事件: 公司发布2021 年业绩快报，2021 年，公司收入80.26 亿元，同比+23.27%，实现归母净利润24.33 亿元，同比+45.55%，扣非归母净利润24.30 亿元，同比+52.93%。

    2021Q4，公司收入19.14 亿元，同比+32.85%，归母净利润4.22 亿，同比+23.04%，扣非归母净利润4.27 亿元，同比+59.27%。

    业绩符合预期。公司21 年全年实现收入端23%增长，利润端46%增长，整体符合我们此前的预期。单独看21Q4，收入端依然是高增长，季度间比较看，同比增长在加速，利润端增速低于收入端，我们预计可能有费用的扰动，实际增速应该更高。21 年公司实现快速增长，主要是片仔癀系列药品增速加快以及整体利润率明显提升所致，21 年归母净利率30.31%，明显高于20 年的25.67%；我们判断，公司净利率提升的关键是Q3 新增线上片仔癀大药房天猫旗舰店和片仔癀大药房京东旗舰店，直销占比所致。

    预计片仔癀系列药品增长加速，利润率进一步提高。从21 年前三季度看，公司肝病用药（主要为片仔癀）收入29.9 亿元，同比+33.88%。根据我们模型测算，公司医药工业净利润率由20H1 的54.8%提升至21H1 的57.3%，全年可达58%-59%，片仔癀净利率继续提升。从片仔癀渠道变化看，今年最大的亮点是片仔癀直销比例的上升，根据片仔癀大药房京东和阿里线上销售数据估算，直销比例可能达30%或者更高，叠加近年来建设的超过300家片仔癀体验馆（共建，渠道利润归合作伙伴），片仔癀基本实现了核心药品的渠道和终端掌控，进而保证了对价格体系的控制力。

    安宫牛黄丸等新的大单品正在培育。公司除肝病以外药物前三季度实现收入2.08 亿元，同比+164%。根据公司公告的心脑血管以及“其他药品”的数据，我们判断，公司的新品安宫牛黄丸前三季度收入很可能已经破亿，自去年发布以来势头迅猛，有望打造成片仔癀以外的大单品。

    44.8 亿元投资新产业园，加速大健康及化妆品发展。公司董事会通过决议，以不超过44.8 亿元自有资金，投资建设新产业园，两个项目分别为片仔癀大健康智造园和片仔癀健康美妆园。建设新产业园的背景是公司目前的老厂区厂房面积、工艺布局及设备产能已不能满足公司及市场发展需求，公司通过建设新园区，能进一步提升公司的自动化、智能化水平，提升产品质量管理效能，充分满足市场需求，确保企业长期稳定的发展。公司披露的大健康智造园投资约28 亿元，税后内部收益率为 25.41%，动态投资回收期为9.74 年（含建设期）；健康美妆园投资约 16.80 亿元，税后内部收益率为29.34%，动态投资回收期为 9.13 年（含建设期）。

    盈利预测：预计2021-2023 年公司归母净利润分别为24.3 亿元、31.7 亿元、40.0 亿元，对应增速分别为45.4%，30.3%，26.3%；EPS 分别为4.03 元、5.25 元、6.63 元，对应PE 分别为97x、75x、59x。维持“买入”评级。

    风险提示：片仔癀收入增速下滑；原材料价格上涨导致产品毛利率下降；日化产品放量不及预期；疫情持续影响片仔癀海外销售。