贵州茅台(600519)：稳健增长韧性十足 深化改革砥砺前行

　　事件：公司发布 2022年上半年主要经营数据公告，22H1公司预计实现营业总收入594 亿元左右，同比增长17%左右；预计实现归母净利润297 亿元左右，同比增长20%左右；其中单Q2实现营收262 亿元左右，同比增长15.7%左右；实现归母净利润107 亿元左右，同比增长16.4%左右；单Q2 业绩略低于市场预期。

   　　茅台酒和系列酒双轮驱动，渠道结构持续优化。1、22Q2 茅台酒收入210 亿元左右，同比增长14.6%左右，预计茅台酒量价齐升，吨价提升主要受益于产品非标酒比重提升和直销渠道放量；单Q2 系列酒收入40.7 亿元左右，同比增长19.2%左右，预计茅台1935 贡献全新增量，疫情负面冲击下系列酒仍延续高质量增长。2、公司加快推进渠道体系改革，22Q1 直销渠道占比达33.7%，得益于“i 茅台”的理想运行，预计22Q2 直销占比进一步提升，推动渠道结构更加优化，公司量价管控能力得到强化。

   　　大踏步改革攻坚，成效显著惊喜不断。公司明确2022 年茅台要“大踏步”改革的发展基调，坚持“五线发展道路”和“五合营销法”，加快产品和渠道体系改革。1、公司推出新珍品茅台酒布局超高端，进一步完善高端茅台酒产品结构；此外，公司推出重磅新品茅台1935，布局千元价格带贴近消费者，有效承接飞天茅台的溢出需求，并在“i 茅台”投放100ml 小瓶茅台，产品矩阵更加完备；2、作为公司渠道改革的全新探索，i 茅台APP 上市以来运行理想，截止6月14日，注册人数近1700 万，实现收入30-40 亿元，推动渠道结构优化，品牌热度持续提升；3、与此同时，i 茅台和蒙牛联名推出茅台冰激凌，以此更好地贴近和培育年轻消费者，上市以来受到消费者持续热捧，进一步提升品牌活力。

   　　“美时代、美生活”，长线发展后劲十足。1、年度股东大会上，新董事长以“渴、望、美”来解析茅台战略，并提出“五个更、五个美”的新思考，明确茅台未来要继续保持发展的质量和加速度，并打造世界一流的上市企业的目标，彰显出管理层战略思路清晰、锐意进取的发展面貌；2、全年来看，公司上半年顺利实现时间过半、任务过半，全年15%的收入增长目标完成无虞，得益于“i 茅台”

   　　的优异表现，茅台1935 等新品贡献增量，三季度环比加速可期； 3、中长期看，公司提倡“美时代、美生活”，坚持“五线发展道路”和“五合营销法”，大踏步改革正当时，当前产品矩阵多点开花，市场化改革成效显著，中长期产能扩张预期明确，长线发展后劲十足。

   　　盈利预测与投资建议。预计2022-2024年EPS 分别为50.16 元、59.22 元、69.46元，对应动态PE 分别为39倍、33 倍、28倍。公司22 年规划目标积极，改革动作持续落地，看好全年加速成长，维持“买入”评级。

   　　风险提示：经济大幅下滑风险，新冠疫情反复风险。