纳思达(002180)：芯片设计板块计划分拆上市 极海微有望加速发展

2023 年1 月3 日，纳思达公告筹划控股子公司极海微分拆上市，目前纳思达持有极海微81.08%的股份，本次分拆上市后公司仍将维持对极海微的控制权。

    极海微业务从打印机芯片起家，覆盖场景逐渐扩大，其中汽车电子业务进展迅速，在2022 年获得7 张AEC-Q100 车规认证证书。展望未来，公司各业务线持续向好，维持“买入”评级。

    芯片设计子公司极海微计划分拆上市，纳思达继续聚焦在打印机领域。2023 年1 月3 日，纳思达公告筹划控股子公司极海微分拆上市，目前纳思达持有极海微81.08%的股份，本次分拆上市后纳思达仍将维持对极海微的控制权。极海微多年来聚焦于打印机行业的芯片设计，为纳思达在打印机行业形成全产业链布局作出了重要贡献。近年来，极海微的业务发展已从打印机行业应用大力拓展到工业控制、汽车及新能源等更多行业，是打印主控芯片、高端工业控制芯片、车规级系列汽车芯片及高性能模拟芯片系列应用方案供应商。极海微2022 年前三季度营收15.23 亿元，同比+43%，实现净利润6.71 亿元，同比+19.65%，其中非打印耗材芯片（工控与安全、汽车与新能源、消费电子等）业务营收为3.92 亿元，同比+106%。我们认为，分拆上市有利于发挥资本市场优化资源配置的作用，促进极海微未来业务拓展及快速成长，并促进纳思达业务继续聚焦在打印机领域。

    公司在芯片领域布局近20 年，“内生+外延”逐步成长为国内打印机芯片领军企业。公司控股股东赛纳科技2002 年便成功研制出兼容耗材芯片，2004 年成立艾派克后专注于通用打印耗材芯片的设计研发，2015 年纳思达陆续收购SCC、香港晟碟、朔天微（平头哥兄弟公司）三家芯片厂商，公司完成上述收购后进一步强化在兼容耗材芯片领域的技术实力和提升市场份额，同时积极推动非打印耗材芯片的研发和推出。2019 年艾派克成立极海半导体正式进军通用MCU+安全芯片市场，当年非打印机行业的32 位MCU 出货数量约0.27 亿颗，同比+759%。2020 年12 月7 日，艾派克成功引入大基金等战投，加速其在通用MCU 及安全芯片领域的布局。2022 年9 月，艾派克更名为极海微电子股份有限公司。通过多年发展，目前极海微已拥有CPU 设计技术、多核SoC 专用芯片设计技术、安全芯片设计技术、通用耗材芯片设计技术等核心技术，成长为打印主控芯片、高端工业控制芯片、车规级系列汽车芯片及高性能模拟芯片供应商。

    极海微在非打印机芯片领域覆盖场景逐渐扩大。在打印通用耗材芯片业务，根据公司公告，2022 年上半年极海微率先推出的两款战略级新品，全面领先竞争对手，带动芯片价值提升。在非打印芯片业务，汽车/新能源、工控/安全、消费电子业务实现快速增长，根据公司公告，2022 年上半年子公司极海半导体2 款32 位MCU 产品已通过车规AEC-Q100 认证，并批量供货汽车前/后装市场（车身域控制器、智能座椅、中控、BMS 控制板、汽车EDR 等场景），带来车规级芯片业务增长。根据公司公告，2022 年9 月，极海半导体通过ISO 26262 功能安全管理体系认证，标志着公司已建立起符合汽车功能安全最高等级“ASIL-D”级别完整的产品开发流程体系，具备为国内外客户提供满足功能安全标准车规级MCU 的能力。2022 年12 月，根据公司微信公众号，极海半导体再获5 张SGS AEC-Q100 车规认证证书，目前极海已经获得7 张AEC-Q100车规认证证书。未来，根据公司披露，极海还有4 款产品即将通过AEC-Q100Grade1 及Grade2 标准认证。

    风险因素：极海微分拆上市进展不及预期；打印需求复苏节奏不及预期；行业信创需求不及预期；汇率波动风险；公司MCU 等新业务拓展不及预期。

    盈利预测、估值与评级：考虑公司各业务线加速发展（尤其是奔图和MCU 业务），我们维持公司2022/23/24 年EPS 预测为1.47/2.07/2.88 元。我们看好公司引领打印机产业东移趋势，结合公司历史估值水平（采用业绩和估值相对稳定的最近一年估值，平均PE=35 倍），考虑公司多个业务板块后续有望迎来加速发展机遇，给予一定估值溢价，基于2022 年PE=44 倍，对应目标价为65 元，维持“买入”评级。