新乳业(002946)对外投资公告点评：布局现制饮品 注入增长新动力

　　一、事件概述

   　　1 月5 日，新乳业发布对外投资公告，将以2.31 亿元收购“一只酸奶牛”品牌相关资产的60%股权，收购资金来源为公司自有资金。

   　　二、分析与判断

   　　利润提升与盈利能力改善，收购价格低于二级市场估值水平本次收购对象系以“一只酸奶牛”为品牌经营的现制饮品公司，2019 年营收约2.40 亿元，净利润约0.35 亿元，预计收购完成后将在财务方面形成积极影响：（1）利润提升：

   　　若2021 年1 月交易完成，以我们此前2021 年预测值为基础，新乳业2021 年营收/归母净利润将分别提升3.3%/5.4%。（2）净利率改善：收购标的主营现制饮品，具备高盈利特征，2019 年净利率为15%，预计收购后将改善新乳业盈利能力。（3）收购价格较低：

   　　本次收购资产的交易价格为2.31 亿元，对应2019 年PE 为11X，远低于新乳业在二级市场的估值水平。

   　　预计本次收购将在多项领域形成协同效应

   　　（1）品牌协同：“一只酸奶牛”品牌定位新鲜+年轻，符合公司“鲜战略”发展方向，将为公司原有品牌赋予年轻化属性。（2）品类协同：收购对象主打“酸奶+”等差异化产品，与公司原有低温酸奶业务相匹配，可充分利用现有奶源、渠道、团队优势，以较低的成本撬起更大的收入规模。（3）市场协同：“一只酸奶牛”的门店数量已逾千家，主要集中在成都、重庆、西安等地，而新乳业核心市场即西南地区，因此我们预计本轮收购将在市场运作方面形成协同效应，巩固新乳业在西南地区的领先地位。

   　　布局现制饮品行业，“开店模式”助力公司加速扩张与拓宽终端渠道公司通过本次收购可以切入现制饮品“赛道”，行业具备高成长、高盈利的特征。（1）现制饮品的“开店模式”，一方面将帮助新乳业实现收入规模的快速扩张，另一方面更高的净利率则有助于未来释放利润弹性；（2）现制饮品的门店属于独特的私域流量入口，不同于传统的现代渠道，有利于新乳业与伊利、蒙牛形成差异化竞争。（3）现制饮品可与终端用户直接接触，有助于实现精准运营和服务，推动公司数字化战略转型，提升长期价值。

   　　三、投资建议

   　　考虑到股权收购存在不确定性，我们维持之前的盈利预测。预计2020-2022 年公司实现营收67.62/87.19/98.09 亿元，同比+19.2%/+28.9%/+12.5%；实现归母净利润分别为3.04/4.67/5.73 亿元，同比+24.7%/53.6%/22.8%，对应EPS 为0.36/0.55/0.67 元，目前股价对应PE 为56/36/30X。我们以伊利股份、光明乳业、燕塘乳业、天润乳业等作为可比公司，上述公司2020 年平均PE 约34X（Wind 一致预期，算数平均法）。公司2020 年PE 约56X，高于可比公司平均水平。考虑到低温奶行业增速较高以及公司持续存在外延并购预期，同时股票激励有利于激发管理层积极性，预计公司未来业绩增速将有望快于乳制品行业平均水平，维持“推荐”评级。

   　　四、风险提示

   　　行业竞争加剧，食品安全问题，并购效果不及预期等。