合盛硅业(603260)：碳中和大幕开启 工业硅龙头乘风而上

　　核心观点：

   　　深耕硅基材料十五年，工业硅、有机硅两翼齐飞。合盛硅业主要从事工业硅和有机硅的研发、生产和销售，有机硅和工业硅产能均居全国第一。公司上游通过自建发电厂和电极厂，生产成本大幅降低；下游布局硅橡胶、硅树脂等有机硅产品，毛利率显著高于竞争对手。

   　　碳中和大幕开启，工业硅迎来景气上行。供给方面，中国是全球工业硅主产国，在生产限额、环保成本和电力成本三方面约束下，供给总量难以增长。需求方面，碳中和为工业硅需求注入新动力。根据中国光伏协会预测， 2020-2025 全球光伏新增装机量 CAGR=20.48%。

   　　在供需共同支撑下，中国工业硅供需缺口扩大，有望长期保持高景气。

   　　合盛硅业工业硅成本优势显著，充分享受行业景气红利。合盛硅业成本优势来源于自产石墨电极和自建发电厂。根据2020 年数据测算，自产石墨电极可带来372 元成本优势；自发电相比新疆中小硅厂、云南硅厂（丰水期）、四川硅厂（丰水期）、福建硅厂（丰水期）可节约电力成本1063 元/吨，871 元/吨，1735 元/吨，3125 元/吨；余热发电节约电力成本360 元/吨。

   　　向下延伸产业链，有机硅市场大有可为。合盛硅业向下游延伸产业链至有机硅环节。有机硅受益于建筑业、光伏、新能源等行业的需求拉动，整体呈现出需求高速增长态势。公司利用产业链配套优势，布局有机硅市场大有可为。未来公司将继续专注于硅基新材料业务。

   　　盈利预测及投资建议：预计2021-2023 年公司营收分别为139.83、187.59、261.78 亿元，归母净利润分别为34.39、36.09、47.17 亿元，对应EPS 分别为3.67、3.85、5.03 元/股。参考可比公司估值，给予2021 年业绩19 倍PE 估值水平，对应合理价值69.73 元/股，首次覆盖给予“买入”评级。

   　　风险提示。光伏装机量不及预期的风险；有机硅产能难以消化的风险；原材料价格变动的风险。