杉杉股份(600884)：再建绵阳基地 夯实偏光片龙头地位

　　公司近况

   　　6月21日，公司公告拟投资50亿元建设年产5000万平方米偏光片生产线项目(偏光片绵阳生产基地项目)，包含1条2250mm与1条1490mm偏光片生产线及相关配套设备、动力与环保设施。其中，固定资产投资约35亿元，流动资金约15亿元。项目计划于2021年12月前(含）开工，总建设周期约21个月。

   　　评论

   　　布局西南，夯实偏光片龙头地位。今年2月，公司收购的LG偏光片资产正式并表，公司当前持有子公司衫金光电70%股权。目前公司拥有8条偏光片产线，公司预计韩国两条产线（实际停产状态)有望在2021年末搬迁至广州投产，张家港两条新建产线有望于2022年末建成投产，叠加绵阳基地0.5亿平方米预计于2023年投产，以上全部建成后产能可能超过3亿平方米。我们认为本次扩产有助于及时应对西部地区BOE与惠科等下游客户的产能需求，同时偏光片业务全部投产后公司市占率有望进一步提升，三年后市占率(TV有望提升至40%。

   　　扎实锂电负极基本功,规模与盈利有望逐渐上行。目前公司负极材料有12万吨产能，公司预计新建内蒙古一体化二期6万吨产能(石墨化5.2万吨)有望明年下半年投产，届时石墨化率有望超50%，公司前期石墨化率较低，我们认为未来右墨化的提升有助于盈利上行;同时公司发力动力电池高端产品,优化产品结构,我们认为有望进一步提升毛利。

   　　携手巴斯夫，锂电正极有望借力出海。5月20日，公司公告巴斯夫拟出资17.03亿元增资子公司杉杉能源，并控股51%。巴斯夫在正极技术上具有研发优势，拥有美国阿贡国家实验室全球锂电正极专利许可;在市场开拓上巴斯夫与优质车企在涂料等业务上合作密切，品牌影响力高;在出海经验方面，巴斯夫作为全球化工龙头在全球多地布局研发及生产基地。我们认为在正极材料方面杉杉能源有望借力巴斯夫，打磨技术，提升现有产能利用率，并进一步参与海外布局。

   　　估值与建议

   　　由于锂电业务高景气，以及偏光片业务整合渐入正轨,我们分别上调公司2021/2022年盈利预测27.1%/33.4%至13.7/15.8亿元，当前股价对应2021/2022年25.5x/22.0xPE。我们维持中性评级，由于市场对新材料公司发展前景较为乐观，估值水平有所提升，上调公司目标价51.5%至25元,对应2021/2022年29.8x/25.7xPE，较当前股价有16.9%的上行空间。

   　　风险

   　　锂电下游需求不景气,偏光片整合不及预期。