周大生(002867)2021年半年报点评：渠道产品持续优化 延续高速复苏态势

营收利润双高增，盈利能力稳健恢复

    公司21H1 实现营业收入27.89 亿元，同比+66.67%，实现归母净利润6.1 亿元，同比+84.52%。业绩增速处于此前业绩预告区间中值。公司业务自疫情趋缓后快速恢复常态；单Q2 实现营收16.32 亿元，同比+63.93%，归母净利润3.75 亿元，同比+62.96%。

    线下业务快速复苏，素金产品增长领先

    分渠道来看，21H1 加盟业务/线下自营/电商自营业务分别实现营收15.82/6.47/4.35 亿元，分别同比+84.29%/+94.41%/ +12.35%，营收占比分别为56.72%/23.18%/15.58%，加盟业务占比提升5.43pct，其中Q2 线上增长47.7%，表现良好；公司上半年净增门店68 家至4257家，其中一二线城市加速净增26 家。分产品来看，上半年素金类、镶嵌类产品、品牌使用费分别实现营收12.19/9.08/3.43 亿元，分别同比+85.5%/+67.3%/+59.9%，素金高增长受益金价上涨及电商销售增长。

    结构性调整导致毛利率下降，备货增加带来现金流承压21H1 毛利率为40.46%，同比-5.26pct，主要系金价波动以及素金销售占比提高等收入结构变化影响所致。销售费率同比-5.74pct，主要系营销投放优化下线上推广费及广告费率的降低；管理费率同比-1.35pct，体现公司良好内控水平。21H1 存货周转天数281 天，恢复正常水平；经营活动产生的现金流量净额- 4154.73 万元，同比-112.72%，主要系业务增长备货需求增加使得采购支出同比增长幅度较大所致。

    风险提示：疫情恢复不达预期，展店不达预期，同店增速不达预期? 投资建议：品类持续优化，渠道运营能力持续提升，维持“买入”。

    公司业绩在疫情恢复后取得快速发展。作为大众时尚珠宝龙头，产品端不断迭代出新满足年轻消费群体；渠道端通过线下优异的加盟管理模式稳步扩张，门店经历淘汰和整合后，重回快速开店节奏，同时线上积极布局抖音兴趣电商平台带来渠道新增量。且下半年随着入网费提价实施有望带来一定业绩提振。我们维持公司21-23 年EPS 预测1.18/1.46/1.74 元/股，对应PE 为15/13/11 倍，维持“买入”评级。