绝味食品(603517)2021年中报点评：经营恢复稳步扩张 短长兼备未来可期

　　2021H1 在疫情缓解及营销发力下公司经营恢复良好，稳步推进门店扩张。随着单店收入持续恢复、门店如期扩张，预计公司将高确定性完成2021 年收入增长目标，在股权激励落地及定增扩产的背景下，公司望加速提升市场份额，从休闲卤制品龙头迈向泛卤味行业龙头，维持“买入”评级。

   　　2021H1 收入/净利润同增30.3%/82.9%。2021H1 公司实现收入31.44 亿元、同增30.3%，净利润5.02 亿元、同增82.9%，扣非净利润4.80 亿元、同增77.3%。

   　　其中2021Q2 实现收入16.38 亿元、同增21.6%，净利润2.66 亿元、同增25.8%，扣非净利润2.46 亿元、同增23.0%。

   　　疫情缓解下单店恢复良好，门店持续扩张。随着上半年疫情有所缓解，叠加公司积极通过开展“年货节”、欧洲杯期间开展“啃·定赢”等多样化主题营销活动，公司单店收入逐步恢复，除高势能门店在局部疫情反复下受到一定影响外，社区店目前已基本恢复至2019 年同期水平。此外，公司在保证门店质量的同时持续扩张，2021H1 期末门店数达13136 家、较期初净增737 家。分品类看，2021H1 公司鲜货实现收入28.30 亿元、同增27.6%，其中禽类/畜类/蔬菜类分别同增71.1%/1.2%/10.0%；加盟商管理实现收入3325 万元、同减9.4%，其他主营业务实现收入1.24 亿元、同增142.6%。分区域看，2021H1 公司华中/华南/华东/西南/华北/西北地区分别实现收入8.26/6.67/6.61/4.73/3.63/0.15 亿元，分别同比+24.5%/+61.3%/+21.4%/+30.7%/+23.7%/-67.2%。新加坡&港澳市场实现收入5171 万元，同比+33.4%。

   　　毛利率持续提升，投资损失下降进一步增强盈利能力。2021H1 公司毛利率同增3.6Pcts，可比口径下较2019H1 同增2.6Pcts，主要系销量恢复及公司的原材料成本管控良好。费用方面，2021H1 公司销售费用率同增0.4Pct，主要系去年疫情下享受减免政策使基数较低，其中折旧与摊销/职工薪酬/电商等第三方平台费用占比分别提升0.7/0.3/0.3Pct ， 租赁费/ 办公费/ 其他费用占比下降0.7/0.1/0.2Pct。管理费用率同增0.5Pct，主要系股权激励费用摊销所致。财务费用率同增0.2Pct，主要系利息收入下降及未确认融资费用增加所致。此外，公司资产减值损失减少868 万元；其他收益增加1351 万元；投资损失减少3085万元，主要系塞飞亚投资亏损减少及和府投资收益转正所致；实际所得税率下降4.0Pcts，综合导致2021H1 净利率同增4.6Pcts 至16.0%。

   　　股权激励&定增扩产加速份额提升，短长兼备未来可期。公司于今年3 月份完成限制性股票激励计划首次授予，激励目标以 2020 年为基数，要求 2021-2023年收入增幅不低于25%/50%/80%（对应三年收入增速分别 25%/20%/ 20%）。

   　　目前公司单店收入持续恢复，全年计划新增门店1000-1500 家，我们预计公司将高确定性完成2021 年收入增长目标。此外，公司于8 月份发布公告通过拟非公开发行募资 23.84 亿元用于六大生产基地建设，合计新增产能16 万吨（2020年公司产能为14.5 万吨），将充分满足公司鸭脖主业及泛卤味布局扩张需求。

   　　在卤制品大行业小公司的背景下，公司作为综合实力领先的行业龙头，鸭脖主业领先优势明显，并通过外延投资实现餐桌卤味、热卤等全面布局，在股权激励及产能扩充的推动下，望持续成长、从休闲卤制品龙头迈向泛卤味行业龙头。

   　　风险因素：疫情反复影响超预期，门店扩张不及预期，新品牌运营不及预期。

   　　投资建议：考虑到公司经营恢复理想以及投资收益增加，调整2021-2023 年EPS预测至1.75/2.12/2.69 元（原预测为1.59/2.09/2.68 元，考虑摊薄）。考虑到卤制品行业成长空间以及公司行业龙头优势，给予公司2022 年38 倍PE，对应目标价80 元，维持“买入”评级。