上海石化(600688)：受益VA供需错配;加码新材料;上调评级

　　投资建议

   　　上调上海石化A股评级从“中性”至“跑赢行业”，维持H股“跑赢行业”评级，上调A/H目标价62.5%6/28%至6.5元/3.2港元。理由如下：VA供需错配突出，公司有望显著收益。醋酸乙烯（VA）是乙烯-醋酸乙烯共聚物（EVA）核心原料之一，目前国内主要EVA生产厂商均外采乙烯法醋酸乙烯制备。我们认为未来一年时间内，乙烯法醋酸乙烯将呈现供需持续趋紧的态势，价格有望在目前基础上继续攀升。公司拥有年产9万吨乙烯法醋酸乙烯装置，我们预计该装置有望为上海石化贡献至少年化4亿元以上的净利润；VA价格每上涨1，000元/吨，业绩弹性为0.6亿元。

   　　公司有望突破大丝束碳纤维国产化。得益于碳纤维轻量化、耐腐蚀性以及耐压力等优点，我们预计未来国内乃至全球风电和氢能产业链（储氢瓶）快速发展将带动碳纤维，特别是大丝束碳纤维需求迅速增长。我们认为国内碳纤维行业已经驶入了快车道。公司是国内鲜有拥有大丝束全套技术的企业，其在建1.2万吨大丝束新产能有望为公司未来2-3年带来较可观的增量利润。

   　　新材料分部重估有望打开市值空间。我们认为剔除国际油价大幅波动可能带来的库存损益影响，上海石化传统炼化业务年化盈利中枢有望达到40亿元左右；得益于公司持续加码新材料、专用材料布局，我们预计新材料业务盈利占比有望持续提升，未来2-3年保守估计超过10亿元以上。我们认为新材料分部重估有望打开公司整体市值空间。

   　　我们与市场的最大不同

   　　VA供需错配导致产品涨价可能超预期；公司碳纤维业务发展被市场低估潜在催化剂：传统炼化业务季度盈利恢复至正常水平；VA涨价超预期。

   　　盈利预测与估值

   　　我们维持2021年盈利预测不变，但考虑公司主营以及新材料业务景气度上升，上调2022年盈利35%至49亿元。同时，考虑到公司新材料业务分部重估有望提升公司整体估值，我们上调上海石化A/H估值从1.4x/0.7x市净率至2.3x/1.0x市净率，给予新目标价6.5元/3.2港元，较原目标价分别上调了63%/28%，对应38%/55%的上行空间。上调上海石化A股评级至“跑赢行业”，维持H股“跑赢行业”评级。A/H股当前交易于1.6x/0.6x 2021年市净率。

   　　风险

   　　国际油价大幅波动；VA涨价不及预期；碳纤维新项目推进不及预期。