石头科技(688169)：首次覆盖报告：乘风破浪的扫地机(公司篇

　　石头科技的投资逻辑？我们判断海外将迎来新一轮较长的扫地机器人产品周期，公司凭借优质产品力及海外先发优势有望充分受益于该轮行业红利。

   　　快速崛起的全球扫地机器人领先企业。公司成立于2014 年，脱胎于小米生态链。作为技术驱动型企业，石头科技2016 年在行业率先实现激光雷达导航技术在扫地机的大规模商用，引领行业向全局规划转变。商业模式上，公司专注产品研发设计，采取委托加工的轻资产模式，2020 年净利率达30%+；战略规划上，公司重点发力海外市场，2020 年海外客户跻身前五大客户，前五客户销额占比56.19%。截至2020 年，“Roborock 石头”品牌扫地机销额在全球市场份额为9%，居全球第四，且近年市占率不断上升。

   　　行业成长空间较大，国产优质品牌商有望成为全球龙头。扫地机器人为清洁电器领域明星赛道，拥有稀缺的高增速且仍有数倍空间，目前处成长初期。

   　　现阶段扫地机上游壁垒整体降低，产品力为后续竞争维度的重要一环，石头科技等国内优质品牌商出海有望成为全球龙头。据我们测算，全球扫地机潜在规模约5600 万台/年，成长空间较大。

   　　公司亮点：优质产品力与海外先发优势共筑。海外收入水平较高，且存量市场更新催生新空间，扫地机渗透率仍有提升空间。公司产品势能将加速海外产品迭代，海外将迎来新一轮产品周期。长期来看，海外市场的竞争回归产品力维度。短期来看，公司对于海外市场的战略定位、运营思路以及资源投入情况为竞争要素。该趋势下，公司优势在于：1）产品端：少SKU、定位中高端的精品模式，产品矩阵完善。产品本土化能力强，产品力行业领先。

   　　2）海外端：公司重视海外市场，自有品牌成立时即布局海外销售，为亚马逊（美国）+线下经销商（欧洲）的本土化渠道模式。亚马逊：公司产品力和历史反馈较好，在亚马逊平台易形成流量马太效应；线下经销：公司掌握核心经销商资源，叠加渠道布局时间较长，已积累一定品牌效应。

   　　三重红利助推外销增长，洗地机新品预计贡献国内增量。1）洗地机增量：

   　　洗地机近年来高速增长，已成为清洁领域第三大赛道。扫地机与洗地机领域关联度高，公司8 月推出U10 洗地机切入该赛道，将受益行业成长红利。2）外销持续增长：公司积极布局海外渠道。疫情催化+跨境电商+供应链优势的三重红利，叠加公司优质产品力，海外市场预计将持续贡献主要营收。

   　　盈利预测与投资建议。预计公司2021-2023 年公司实现归母净利润17.48/22.46/28.29 亿元，同比增长27.6%/28.5%/25.9%，给予2022 年30 倍目标PE，首次覆盖给予“增持”评级。

   　　风险提示：海运费持续上涨风险、海外市场拓展不及预期、行业内竞争加剧