深度*公司*华鲁恒升(600426)：新材料项目陆续投产 未来发展可期

　　2021 年前三季度公司主营化工及化肥行业维持高景气度，价格大幅上涨，配合新增产能释放，量价齐升。新项目陆续投产及规划保障中长期成长性。维持买入评级。

   　　支撑评级的要点

   　　2021 年三季度业绩符合预期。公司发布公告，2021 年前三季度实现营业收入182.35 亿元，同比增长101.64%；实现归属上市公司股东净利润56.12 亿元，同比增长334.84%；扣非后归母净利润55.96 亿元，同比增长345.21%。其中，三季度营收及归母净利润分别是66.22 亿元（YOY117.13%）及18.11 亿元（YOY368.49%）。

   　　前三季度综合销售毛利率达到39.62%。公司第三季度净利润环比第二季度下滑18.6%，除原材料价格上涨影响之外，公司8 月6 日开始对一套煤气化装置及部分产品生产装置进行停车检修20 天，预计影响收入约4 亿元。

   　　前三季度受益于化工品景气周期，营收显著增加 。分业务来看，公司2021 年前三季度肥料收入30.87 亿元，同比增长24%，主要受益于尿素价格上涨。有机胺收入同比大幅增长158%至39.55 亿元，产销量增速均在50%左右，报告期内公司年产10 万吨DMF 项目验收。己二酸及中间品收入27.49 亿元，同比增长达到225%，主要是因为 2021 年2 月19 日公司精己二酸项目投产，己二酸产能翻倍。醋酸及衍生品收入大增160%至25.07 亿元，主要是因为醋酸前三季度均价同比涨幅也达到了168%。公司多元醇21 年前三季度收入32.87 亿元，同比增长87%。

   　　新材料项目陆续投产，发展进入新阶段。公司10 月9 日发布公告，碳酸二甲酯（DMC）增产提质系列技改项目已经投产，预计整套装置（原50 万吨乙二醇产能）具备联产30 万吨/年优质DMC 的能力。DMC 下游主要用于锂电池电解液、PC 等产品。另外，公司另一新材料项目酰胺及尼龙6 切片中，己内酰胺30 万吨级硫铵48 万吨装置也已经打通流程，进入试生产阶段。该项目以苯和氢气为原料，主体建设环己醇、环己酮和己内酰胺装置，配套建设双氧水、硫酸装置。

   　　20 万吨尼龙6 切片等生产装置目前处于在建状态，预计2022 年上半年投产。未来，根据山东省发改委项目公示，公司新增项目还包括依托甲醇的成本优势设计12 万吨/年PBAT 可降解塑料及5 万吨NMP。

   　　荆州新基地保障成长。公司荆州新基地一期项目总投资不少于人民币100 亿元。

   　　环评报告显示其合成气综合利用项目为C1 产业链，包括合成氨、尿素、醋酸、DMF 等产品。荆州煤化工基地位于华中地区，交通运输便捷，肥料市场需求较大，项目综合优势比较明显。目前该项目各项要素条件相继落实，项目建设逐步启动。荆州新基地建成有望大幅提升公司盈利，保障公司长期成长空间。

   　　估值

   　　产品价格上涨以及新项目顺利投产，上调公司盈利预测。预计2021-2023 年公司EPS 分别为3.59 元（原3.33 元）、3.77 元（原3.63 元）、3.96 元（原3.82 元），当前股价对应的PE 为8.9 倍、8.5 倍、8.1 倍。维持买入评级。

   　　评级面临的主要风险

   　　宏观经济形势变化；公司新项目投产不及预期；化工化肥产品价格大幅下跌