深度*公司*志邦家居(603801)：推进大家居战略 定制龙头志存高远

　　在地产增速放缓背景下，家居行业竞争格局不断优化，公司基本面情况优异，依托产品及渠道优势不断扩大市场份额。未来在持续拓店，优化经销商，发展工程及整装业务下，业绩有望维持高速增长。首次覆盖，给予买入评级。

   　　支撑评级的要点

   　　立足厨柜业务，拓展产品渠道。公司以厨柜业务起家，分别于2015 年和2018 年进军衣柜和木门业务。衣柜木门发展迅速，近两年厨柜/衣柜/木门收入CAGR 为13.8%/62.9%/136.0%。同时，公司发力大宗业务及整装业务，近两年大宗业务CAGR 为73.4%，整装业务同比增长238.7%，推动公司收入提速，2020 年公司收入依靠衣柜业务和工程渠道实现了29.7%的逆势增长。公司已逐步构建多品类多渠道布局，保障公司长期成长潜力。

   　　地产增量稳定，家居格局优化。1）从下游需求看，地产行业体量已迈入稳定期，在精装政策与城镇化影响下，地产行业呈现精装房和二手房两大趋势，公司依托柔性化、个性化生产以及提前布局有望持续享有红利。2）从家居行业看，定制家居通过满足消费者个性化需求提升渗透率。

   　　同时，定制家居龙头公司通过多品类拓展以及供应链建设顺应整装业务趋势，匹配消费者需求，提升市场份额。定制家居行业格局有望持续优化。

   　　多品类协同发展，大宗整装高速放量。从零售端看，公司立足厨柜发力衣柜木门业务，推进大家居战略，在优化经销商质量的同时持续拓展终端门店数量，提升单店收入。随着整装业务逐步释放业绩，零售渠道有望迎来助力。从工程端看，公司与保利等多家优质地产商达成战略合作，2020 年公司大宗业务收入11.8 亿，同比增长83.9%，占比提升至30.6%，未来有望依靠渠道红利以及衣柜等产品加速导入维持工程渠道高增速。

   　　估值

   　　预计公司2021-2023 年营收分别为49.3/61.0/72.4 亿元，归母净利润为5.0/6.3/7.5 亿元，对应PE 分别为15/12/10 倍。公司大力扶持新品类，积极拓展新渠道，预计未来公司增长向好。首次覆盖，给予买入评级。

   　　评级面临的主要风险

   　　行业竞争加剧、新品拓展不达预期、原材料价格波动