羚锐制药(600285)公司深度报告：营销改革及终端提价助力公司迎来第二增长曲线

营销改革后公司发展迈入新阶段，维持“买入”评级羚锐制药是国内贴膏剂龙头企业，第一次营销改革完善布局，为第二次改革奠定快速增长基石，随着营销整合成效显现、核心产品通络祛痛膏稳健增长、壮骨麝香止痛膏升级换代、3 大普药成功提价、基层医疗品种快速放量，公司发展将迈入新阶段，我们上调2021-2023 年盈利预测，预计2021-2023 年归母净利润分别为3.86(原为3.77)/4.55(原为4.53)/5.72(原为5.54)亿元，EPS 分别为0.68/0.80/1.01元，当前股价对应PE 分别为19.0/16.1/12.8 倍，维持“买入”评级。

    2019 年第二次营销改革简化布局、提质增效公司于2021 年实施股票激励计划和员工持股计划，设立2021-2023 年扣非净利润(剔除股权激励费用影响)年化增速分别为20%/20%/15%的业绩考核标准，公司2012 年第一次营销改革加大投入、完善布局，成效明显，但由于加大营销投入，销售费用率基本和毛利率保持同步增长，由此开启第二次营销改革，简化布局、提质增效，我们预计公司营销效率不断提升，销售费用率有望平稳下降。

    通络祛痛膏稳健增长，壮骨麝香祛痛膏升级换代，普药提价有望快速体现通络祛痛膏OTC 端渠道快速拓宽，且搭配销售活血消痛酊等助力上量，同价格下改变OTC 端贴数增强盈利能力，预计未来保持稳健增长。壮骨麝香止痛膏采用精品替代，售价从0.3-0.5 元/贴提高至约2-3 元/贴，精品销售占比稳步增加，有望实现快速增长。老产品壮骨麝香止痛膏、伤湿止痛膏、关节止痛膏3 个贴膏剂产品单贴价格皆提升，且基本未带来渠道库存积压，预计提价带来的业绩增厚将较快在报表端中体现。

    基层医疗端加大营销推广，增加品种供给，有望快速放量营销改革后公司加大基层医疗的营销推广，旗下较多口服药产品适宜在基层推广，且公司逐步恢复生产及再注册部分品种，加大品种供给，我们认为，受益此次营销整合，基层医疗的产品销量有望迎来快速增长。

    风险提示：产品销售不及预期；市场竞争加