金牌厨柜(603180)：股权激励显发展信心 持续推进大家居战略

　　投资要点

   　　事件：公司出台2021 年股票期权激励计划，拟通过定向发行的方式，向公司高级管理人员、中层管理人员及核心骨干等124 名激励对象，授予股票期权300 万份，占股本总额的1.94%，行权价格为27.47 元/份。根据考核目标，以2021 年为基数，公司2022/2023 年归母净利润增长率不低于20%/44%。

   　　聚焦零售业务，强化橱衣木品类协同效应。公司作为定制家居品牌企业，面临流量碎片化压力，通过多渠道、多品类的布局积极应对。①公司经营保持稳健，2021 年前三季度收入22.2 亿元，同比增长37.41%；其中，衣柜/木门收入同比增长57.15%/262.97%，新品类协同效应逐步显现。②今年对整装业务模式进行升级，打造大客户直供、金牌橱柜整装馆等七种模式，截止2021 年中，金牌整装门店28 家，已与慕思优家在内的9 家公司签订战略直供协议，未来有望持续贡献收入增量。

   　　多种措施灵活应对成本端压力。今年以来，木材、五金等原材料价格出现上涨，截止2021 年12 月14 日，中纤板价格较年初上涨约5.82%、刨花板上涨6.78%，原材料的上涨对公司利润端造成一定压力，21Q2 毛利率27.55%，环比下滑0.49pct，但通过工艺优化+降本增效等方式积极应对，21Q3 毛利率回升至31.36%。目前，中纤板价格已有所回落，预计往后随着原材料价格企稳，利润端弹性有望释放。

   　　随着公司在零售渠道的持续深耕、整装渠道的积极拓展，以及多品类业务的协同推进， 利润质量有望抬升。结合股权激励目标， 预计2021/2022/2023 年营业收入34.51/42.71/51.65 亿元， 同比增长30.7%/23.8%/20.9% ， 归母净利润3.23/4.03/4.91 亿元， 同比增长10.4%/24.9%/21.8%，对应2021 年12 月16 日股价的P/E 分别为17.2/13.8/11.3 倍。首次覆盖，给予“审慎增持”评级。

   　　风险提示： 1.原材料大幅上涨，2.竣工增速不及预期，3.零售端竞争激烈。