盐湖股份(000792)：钾锂龙头 浴火重生

公司推荐逻辑：

    公司是我国钾肥领域的绝对王者，目前钾肥全球垄断格局依然持续，伴随粮食安全问题，钾肥价格有望保持高位；

    锂盐板块，公司作用国内最大的察尔汗盐湖，资源储备一流，在老卤不扩产的情况下即可支撑10 万吨碳酸锂制备，在目前碳酸锂价格高景气情况下，有望享受量价齐增；

    技术保障方面：公司注重研发，钾肥方面公司是目前世界上唯一掌握所有氯化钾加工技术的企业；碳酸锂方面公司也已突破了超高镁锂比卤水中提取锂盐的技术，形成成熟的“吸附法+膜分离”技术；

    公司剥离亏损资产，聚焦钾锂业务：盐湖股份是我国最大的钾肥生产企业，现有氯化钾产能 500 万吨/年，位列全球产能第四位。控股子公司蓝科锂业现有年产3 万吨碳酸锂产能，后续公司锂盐产能扩产潜力巨大。公司在盐湖资源综合开发中遭遇滑铁卢，经营情况陷入泥沼，受限于生产要素（煤炭/天然气）供给不足、价格飙升，且由于长期以来设备、工艺等问题未解决，公司本着“好坏分离”的原则，将盐湖镁业、海纳化工从盐湖股份体系中剥离。2020 年以来公司进行司法重组并完成亏损资产剥离，债转股后，重新聚焦于钾锂优势业务，2020 年实现归母净利润 20.4 亿元，符合了申请恢复上市的条件，已于2021 年8 月恢复上市。

    钾肥板块：公司是国内钾肥行业“压舱石，公司氯化钾设计产能达到 500 万吨，年产能达到 550 万吨，占全国产能的 64%。且技术保障能力一流，是目前世界上唯一掌握所有氯化钾加工技术的企业。凭借技术保障，公司钾肥成本同业最低，且毛利率同行业最高，多年维持在70%水平，将在氯化钾价格景气周期受益。

    锂盐板块：公司是中国盐湖提锂龙头，公司现有3 万吨电池级碳酸锂产能，盐湖比亚迪 3 万吨电池级碳酸锂项目仍在筹备，并规划了远期的4 万吨锂盐产能。

    公司老卤资源供给充足，可以保障10 万吨碳酸锂产能扩张。随着公司盐湖提锂技术不断优化，生产成本仍有下降空间，受益于本降价增，叠加目前锂盐产销量快速提升，带动业绩高增。

    业绩预测： 我们对盐湖股份采取分部估值法，我们预计公司2022 年归母净利润约为91.48 亿元，其中钾肥部分约为68.6 亿元，占比约为75%，锂盐部分归母净利润约为22.9 亿元，占比约为25%。分别选取钾肥和锂盐行业可比公司进行估值：

    钾肥业务：我们选取的可比上市公司是藏格矿业、亚钾国际和同发昂铁塔，根据Wind 一致性预测，2022 年可比公司PE 为19.03，我们给予公司15-20 倍PE 倍数，对应市值1029 亿元-1372 亿元。

    锂盐业务：我们选取的可比上市公司为西藏矿业、西藏珠峰、赣锋锂业、天齐锂业和永兴股份。根据Wind 一致性预测，2022 年可比公司PE 为43.80，我们给予公司30-40 倍PE 倍数，对应市值687 亿元-916 亿元。

    综上，我们认为公司合理市值范围为1716 亿元-2288 亿元，相应的加权PE 估值水平约为19-25 倍，对应合理的股价区间为 31.58-42.11 元，首次覆盖给予买入评级。

    风险提示：碳酸锂扩产进度不及预期；公司管理经营效率不及预期；新能源汽车及储能发展不及预期。