华能国际(600011)：量价齐升营收增长可期 煤价高涨限制业绩表现

事件评论

    需求向好叠加装机扩张，2021 年全年电量稳步增长。2021 年全年，公司中国境内各运行电厂按合并报表口径累计完成售电量4,301.65 亿千瓦时，同比增长13.23%；其中四季度完成售电量1,070.50 亿千瓦时，同比增长2.95%。公司电量增长的主要原因是：1）2021 年全社会用电量保持高位运行，拉动发电侧电量同比大幅上升，其中公司在重庆、广东、浙江、上海、福建、湖南、江苏、甘肃、湖北的电厂发电量同比增长较多；2）受水电出力不及预期影响，公司装机容量占比较大的火电发电量保持高速增长。同时，迎峰度冬期间公司火电负荷高位运行，进一步促进了发电量的增长。3）公司装机持续扩张，截至2021 年末，公司可控发电装机达到1.19 亿千瓦，全年新增装机523.25 万千瓦，装机扩张拉动公司电量稳步提升。

    供需趋紧拉动电价上涨，全年营收有望保持稳定增长。2021 年10 月份，国务院总理李克强提出煤电全部进入市场，市场交易电价上下浮动范围扩大至20%，随后国家发改委正式成文发布改革方案，自此我国电力市场化改革迎来重大突破。此后，随着我国电力供需结构持续趋紧以及高煤价影响下，各地市场交易电价纷纷上浮，电力市场化比例或也有所提升。公司2021 年全年市场化交易电量比重也达到了61.63%，同比增长3.3 个百分点，市场化比例较前三季度也提升了1.64 个百分点。在市场化比例及市场电价上浮的影响下，2021 年全年公司境内各运行电厂平均上网结算电价为431.88 元/兆瓦时，同比上升4.41%，涨幅较前三季度进一步提升了3.13 个百分点。量价齐升下，2021 年全年营收有望稳步增长。

    煤价高涨限制短期业绩，宏伟新能源规划打开长期增长空间。2021 年以来，煤炭市场供需持续趋紧，动力煤价格屡创新高。经计算，2021 年全年秦皇岛动力煤市场均价（Q5500，山西产）同比增长78.68%，其中四季度涨幅更是高达107.53%。在煤价快速上涨的压力下，公司四季度及全年业绩或持续承压。但长期来看，传统能源运营商坚定转型新能源赛道成为必然，公司此前规划“十四五”末新能源装机达5500 万千瓦目标， 2021 年高组件价格或导致部分项目延期并网，但中长期来看新能源转型依然有望成为公司二次成长的重要推力。

    盈利预测与估值：根据公司最新经营数据与煤炭价格，我们调整公司盈利预测，预计公司2021-2023 年EPS 分别为-0.20 元、0.45 元和0.54 元，对应2022-2023 年PE 分别为16.44 倍和13.70 倍，维持公司“买入”评级。

    风险提示

    1、电力供需环境恶化风险；

    2、新能源装机扩张不及预期风险。