晨光文具(603899)：21年顺利收官 传统业务稳健、九木减亏、科力普净利率改善

　　事件

   　　公司发布2021 年年度报告：2021 年营收176.1 亿元（+34.0%），归母净利润15.2 亿元（+20.9%），扣非归母净利润13.5 亿元，同比+22.4%。经营活动现金流净额15.6 亿元，同比增长22.7%。

   　　公司拟每10 股派发现金红利6 元（含税），合计拟派发现金红利5.57 亿元（含税），对应本年度公司现金分红比例为37%。

   　　简评

   　　“双减”、疫情反复等多重压力下21Q4 营收仍实现稳健增长，业绩增速环比Q3 明显改善。单季度来看，21Q4 公司实现收入 54.6亿元，同比增长18.6%。21Q1/Q2/Q3 同增 83.0%/44.7%/18.3%，其中21Q1 及Q2 增速较快主要由于2020 年同期受疫情影响导致基数较低（20Q1 同比-12%，20Q2 同比+8%）。21Q4 归母净利润4.0亿元，同比增长17.0%，对比21Q3 同比0.6%的增速改善明显。

   　　传统核心业务稳健发展，晨光科技线上维持增长。传统核心业务2021 年营收88.8 亿元，同比+17.2%，其中书写工具收入28.2 亿/+23.7%、学生文具收入31.3 亿/+15.6%、办公文具收入33.4 亿元/+18.3%，21Q4 收入增速分别为8.6%、8.4%（环比改善10.5pct）、2.4%。2021 年传统业务在产品端聚焦高端产品研发，不断提升高端产品占比，其中学生文具ASP 提升7.5%、书写工具ASP 提升5.1％。毛利率方面，书写工具为40.57%/-0.25pct、学生文具为33.10%/-0.33pct、办公文具为27.91%/-0.34pct。渠道端公司积极推动直供业务，拓展对优秀文具零售终端的直供销售。以直营为主的晨光科技2021 年营收5.3 亿元，同比+11.3%，利润率预估在较低水平，预计包括经销商销售在内的线上化比例超过20%+。

   　　科力普保持高速增长，净利率同比改善。科力普业务2021 年营收77.7 亿元，同比+55.3%；毛利率为9.4%，同比-1.6pct。实现净利润2.4 亿元，同比增长68%，对应净利率为3.1%，同比提升0.2pct。

   　　科力普营收的大幅增长主要来自于对央企客户、政府客户以及其他大客户的顺利开发，不断入围大型项目。如央企客户方面入围国家能源集团、中国通用技术集团等项目；政府客户方面围江苏省政府采购网上商城等项目；金融客户方面入围农业银行、国家开发银行等项目；MRO 方面中标中国电建集团、中国核工业集团等项目。

   　　九木杂物社持续增加门店开拓，定位为公司产品升级桥头堡，运营效率提升，较2020 年减亏。生活馆（含九木杂物社）业务2021年营收10.5 亿元，同比+61.0%，净利润为-2108 万元，较20 年的-5022 万元明显改善。营收的快速增长来自于产品结构调整、运营效率改善及门店数的快速增加。截至21 年底，公司拥有523 家零售大店，其中生活馆60家、九木杂物社463 家（21 年分别净变动-20、+102 家，21Q4 分别净增0、+27 家）。

   　　科力普业务占比提升使得毛利率下降、费用率改善。2021 年公司毛利率为23.2%，同比下降2.2PCT。毛利率下降主要由于低毛利率科力普业务（2021 年科力普业务毛利率为9.4%）营收占比的迅速提升，科力普业务占营收比重从2020 年的38%提升到2021 年的44%。同时科力普业务占比的提升也带来费用率的改善（科力普大宗业务销售及管理费用率相比零售业务较低），2021 年公司的销售、管理、研发费用率分别为7.9%、4.2%、1.1%，同比下降0.5、0.4、0.2PCT。2021 年公司净利率为8.7%，同比下降0.7PCT（2021 年科力普业务净利率为3%）。

   　　盈利预测：我们预计晨光股份2022-2024 年营业总收入为212.5、253.1、297.4 亿元，同比增长 20.7%、19.1%、17.5%；归母净利润 17.9、21.2、25.2 亿元，同比增长 17.8%、18.5%、 18.7%，对应 PE 为 25x、21x、18x，维持“买入”评级。

   　　风险提示：疫情反复影响线下渠道；新业务发展不及预期等。