用友网络(600588)：YONBIP加速进化 分层经营、成长可期

　　报告导读

   　　2022 年，公司收入增速拐点向上，YonBIP 产品加速迭代，分层经营战略持续推进，长期成长动力充足。

   　　投资要点

   　　2022Q2，预计公司收入增速13.5-16.5%，收入增速拐点向上2020 年以来，公司逐渐剥离金融支付相关业务等原因，导致2020-2022Q1各季度收入平均增速仅2%。2021Q2，公司金融业务逐渐剥离完成，2021Q3-2022Q1，金融及其他业务收入占比平均1%。预计2022Q2 之后，公司总收入增速或将近似云+软收入增速，2022 年及以后，公司总收入增速将回归至20%及以上（2020、2021 年公司收入增速分别为0.18%和4.78%）。2022 年7 月，公司发布业绩预告，预计2022H1 营收增速10.5-12.5%，其中云+软收入增速18-20%，经测算，预计2022Q2 总营收增速13.5-16.5%，验证预期。

   　　YonBIP 产品历经集中式规模化投入，产品加速迭代，将开启新征程2020 年8 月，公司发布YonBIP，开始发力新平台建设，截至2021 年末，公司员工人数达到20998 人，同比增长16.1%（2017-2020 年人员平均增速为5.98%），其中YonBIP 研发人员大规模增加。2022 年1 月，公司完成53 亿元定增项目，拟用于46 亿元投入YonBIP 建设。经历近2 年的集中式规模化投入，YonBIP 加速迭代，2022 年，YonBIP 人力共享、全球司库、资产云等新品陆续发布，三季度，新一代YonBIP 版本即将发布，革命性的产品突破，将进一步提升公司的产品领先性，加速推进企业级服务市场国产替代进程。

   　　大中型企业市场+工业互联网高壁垒，分层经营下三类市场成长可期（1）在大中型企业客户市场和工业互联网市场竞争壁垒高。2019-2022 年，用友精智工业互联网平台连续四年入选工信部《跨行业跨领域工业互联网平台名单》。截止目前，公司已服务超过1 万家行业领军企业，其中80%中国“世界500 强”、65%“中国企业500 强”、72%“中国制造业500 强”，服务了过半的中央企业。用友精智平台服务企业超250 万家，连接工业设备139 万台套，汇聚工业APP2.2 万个、工业机理模型2476 个，聚合生态伙伴6600 家。

   　　（2）持续推行分层经营策略， 2022Q1，大型、中型、小微企业的云+软收入增速分别为20%、42%、58%，云收入占分别为58%、44%、80%。基于在大型市场的长期的用户积累和产品打磨，公司在中型和小微企业市场的推进速度或将提速，数字经济浪潮下，新市场业务高成长可期。

   　　盈利预测及估值

   　　Salesforce 和SAP 的近三年平均PS-TTM 估值分别为9.6 和5.2 倍。相比于全球市场，国内企业的数字化渗透率更低，且具备较大的国产化替代空间，应该给予用友网络更高的估值水平。预计公司2022-2024 年实现营收分别为107.9、132.8、162.4 亿元，对应PS 为6.6、5.36、4.39 倍，维持“买入”评级。

   　　风险提示

   　　宏观经济影响下游开支，市场竞争加剧，YonBIP 推进不及预期等。