中国中免(601888)：海南疫情扰动可控 疫后修复弹性关键

　　虽然海南疫情短期影响不小，但正如我们一直强调的，疫情确实是短期较难准确判断的影响因素，但结合2021 年8 月基数与市场预期，单纯的疫情波动对股价的扰动已较为可控。鉴于疫情走向尚需观察，暂不调整预测。而我们盈利预测包含的假设相对中性，考虑了局部疫情反复的影响，若疫情在3-4 周相对短时间内得以控制，预计对全年预期影响有限。

   　　 海南疫情较为严重，短期波动不可避免但不影响价值判断。8 月1 日以来至7日12 时，海南已累计报告1140 例阳性感染者，其中三亚累计发现确诊病例689例、无症状感染者282 例。此次海南疫情社区传播范围较广、疫情已形成一定规模且仍处上升期，并呈扩大趋势。应疫情防控工作要求，CDF 三亚国际免税城一期、二期于8 月5 日临时闭店，恢复营业时间另行通知，目前线上销售一切正常。经历4、5 月上海等地疫情封控及物流中断影响，6 月以来中免销售迎来恢复，6 月单月销售增长13%；预计7 月海南日均销售额超过1.3 亿元，同比增长超过10%（海南商务厅口径离岛免税销售同比增长21%）。但此次疫情直击海南，加上此次感染毒株传播快、症状相对较重特点，预计影响较大，8 月总体销售环比将大幅回落，主要将依赖于线上平台推广和覆盖。而同比由于基数较低（同样受疫情影响2021 年8 月日均7000 万元左右）压力有限。虽然疫情的短期冲击不可避免，但从全年维度市场对公司总体销售的预期已调整至较为中性的判断，且疫情的冲击造成的销售波动预计并不会引起市场对公司的价值重估，而4 季度旺季仍然存在追赶的潜力，因此我们判断短期波动相对可控。

   　　我们认为目前更值得关注的是公司作为免税龙头企业，品牌商对其认可度的提升已非常明确，而公司本身的经营策略和长期战略也更加坚定，今年在总体的价格政策上已体现出非常明显的主动性，公司正不断夯实获得长期持续增长能力的竞争壁垒。而疫情影响一旦受到控制，公司将具备明确的修复弹性。鉴于对此轮疫情的走向尚难准确判断，我们暂不调整下半年预测。

   　　 柬埔寨国人购物政策落地有望刺激当地消费，中免受益。近日，柬埔寨海关与税务总署批准并发布了中国免税品集团（柬埔寨）有限公司可以向柬埔寨国民销售免税商品的公告，标志着柬埔寨国人购物政策在柬埔寨国家正式落地试点。

   　　柬埔寨国人购物政策销售对象为柬埔寨国民（不离境），年累计购物免税商品销售价值不超过1 万美元，可购买每件商品的销售单价不低于50 美元、最高为1 万美元。可销售的品类包括服装、箱包、腰带、领带、鞋帽、手表、眼镜、金银首饰、化妆品、香水、行李箱等。可销售的品牌涵盖柬埔寨境内有税独家代理外的免税店经营的所有品牌，并允许通过门店现场销售（即购即提）和电商平台两种方式进行销售。中免目前在柬埔寨暹粒（2014.12 开设）、西哈努克（2015.12 开设）、金边（2016.8 开设）三大重要城市运营三家市内免税店，疫情前年收入预计在7 亿元左右，对应2019 年柬埔寨共接待国际游客超过661万人次、其中中国游客236 万人次。但疫情影响下，2020、2021 年柬埔寨接待国际游客130.6/19.6 万人次，分别下降80%、85%。国人购物政策落地将门店购物客群由国际旅客拓宽至不出境柬埔寨国民，为免税店恢复增添动力。柬埔寨总人口约1700 万人，其中金边约230 万人，柬埔寨居民2020 年人均家庭支出1551.5 美元（vs 中国同年3914 美元），结合人口情况和消费能力，预计短期带动消费还比较有限，但随柬埔寨防疫政策今年初调整，国际游客正加速回流，预计综合带动回升作用将有所显现。

   　　 风险因素：宏观经济影响消费需求；疫情管控程度或时间长度超预期；竞争加剧；汇率波动；公司治理瑕疵等风险。

   　　 投资建议：虽然海南疫情短期影响不小，但正如我们一直强调的，疫情确实是短期较难准确判断的影响因素，但结合2021 年8 月基数与市场预期，单纯的疫　　情波动对股价的扰动已较为可控。鉴于此轮疫情的走向尚须观察，我们暂不调整下半年盈利预测。公司的疫后修复弹性仍是中长期价值空间打开的关键。暂维持公司2022-2024 年归母净利预测93.8/142.5/183.8 亿元，对应EPS 预测为4.80/7.30/9.41 元，当前股价对应2022-24 年动态PE 分别为41/27/21X。我们盈利预测包含的假设相对中性，考虑了局部疫情反复的影响，若海南疫情在3-4周相对短时间内得以控制，预计对全年影响有限。