洋河股份(002304)：业绩增长势头强劲 机制改革卓有成效

　　事件：公司发布2022 年中报，2022 年上半年营收189.08 亿元，同比+21.65%；归母净利润68.93 亿元，同比+21.76%；扣非归母净利润66.43亿元，同比+28.54%。22Q2 营收58.82 亿元，同比+17.10%；归母净利润19.08 亿元，同比+6.07%；扣非归母净利润17.45 亿元，同比+28.56%。

   　　业绩表现亮眼，中高档酒拉动收入增长。22H1 公司中高档酒/普通酒分别实现收入162.00/23.18 亿元，分别同比+29.05%/-10.88%，其中，中高档酒收入占比提升4.64pct 至87.48%。分地区来看，省内/省外分别实现收入86.06/99.12 亿元，分别同比+19.12%/+25.00%，其中，省外收入占比提升1.20pct 至53.53%。在上半年疫情影响下，洋河仍实现较好增长，22H1 销量达10.66 万吨，同比+16.74%，吨价为17.27 万元/吨，同比+4.68%；以M6+、水晶梦、天之蓝及海之蓝为代表的核心中高档产品引领公司业绩增长，其中，M6+培育效果良好，继续以绝对优势占领省内600 元价格带，价盘稳定；水晶梦处于大力推广与培育阶段；新版天之蓝与海之蓝动销稳定增长，导入顺利。

   　　Q2 成本提升致毛利降低，渠道改革优化费用投放。22H1 公司毛利率为73.94%，同比-0.49pct；22Q2 毛利率为66.51%，同比-4.31pct，环比-10.79pct，其降低主要受营业成本的提升所致，22H1 直接材料/人工分别同比+24.83%/+31.58%，对毛利率形成挤压，22H1 中高档酒/普通酒毛利率分别同比-2.47pct/-1.12pct。22H1 公司销售费用率/管理费用率/ 研发费用率分别为7.85%/5.35%/0.80% ， 同比-0.76pct/-0.64pct/-0.09pct，主要是二季度费用投放受疫情影响，另外公司较去年同期优化了1394 家经销商，经销商人均创收同比+44.12%，渠道管理向精细化发展，组织结构改革成效显现。22H1 公司净利率为36.49%，同比+0.04pct；22Q2 净利率为32.52%，同比-3.29pct，环比-5.45pct，费用优化缓解了成本上升对盈利端造成的压力。

   　　产品培育力度加大，数字化管控稳价提量。M6+作为600 元价位带次高端核心单品，目前省内遥遥领先、消费者培育到位；省外体量较小，随着次高端进一步扩容，后续增长潜力大。Q3 公司在省内增加市场投放，提高品鉴会的举办频次，加大对终端消费者的培育并且扩大对餐饮渠道的开发，全力提升水晶梦、海天的渠道势能，水晶梦有望成为中档市场的增长引擎。目前省内婚宴和升学宴市场有序恢复，公司通过数字化促销等手段积极保持价盘稳定、把控价量平衡、确保渠道推力充足。公司核心产品升级换代不断提升价格区间，渠道数字化改革成效显现，预计随着市场有序复苏及中秋国庆双节的临近，全年目标有望顺利完成。

   　　投资建议：买入-A 投资评级，6 个月目标价208.85 元。我们预计公司2022 年-2024 年的收入增速分别为18.9%、16.0%、11.1%，净利润增速分别为24.6%、20.2%、12.4%，成长性突出；维持给予买入-A的投资评级，6 个月目标价为208.85 元，相当于2023 年28 倍的动态市盈率。

   　　风险提示：疫情影响消费场景；库存消化不及预期；次高端市场竞争加剧。