贵州茅台(600519)点评报告：2022年圆满收官 明年有望继续加速

事件:

    贵州茅台发布年度经营公告，2022 年度生产茅台酒基酒 5.68 万吨左右，系列酒基酒 3.50 万吨左右；预计实现营业总收入 1,272 亿元左右（其中茅台酒营业收入 1,077 亿元左右，系列酒营业收入 157 亿元左右），同比增长 16.20%左右；预计实现归属于上市公司股东的净利润626 亿元左右，同比增长 19.33%左右。

    投资要点:

    1、全年圆满收官，业绩如期提速。公司全年业绩增速接近20%，符合我们此前判断，超市场预期。2022 年白酒行业整体经营承压下，公司超额完成15%的收入增长目标，业绩提速，彰显经营韧性和需求刚性。2022Q4 公司预计实现总收入374.14 亿元左右，同比增长15.44%；归母净利182.00 亿元，同比增长19.79%，收入和利润增速均环比提升。受益产品结构优化、非标提价效应、直营占比提升等因素，全年净利率约49.21%，较去年同期增长约1.29pct。分产品看，茅台酒/系列酒分别同比增长15.23%/24.65%左右，茅台酒仍有稳健增长，系列酒四季度增速放缓主要受限于产能，公司系列酒产品已全部实现顺价，茅台1935 供不应求，销售指标于前三季度完成，实现42 亿元营收，表现亮眼，未来系列酒贡献收入有望进一步增加。

    2、基酒产量稳中向好，技改项目打开茅台酒产能天花板。今年茅台酒/系列酒生产基酒5.68/3.50 万吨左右，茅台酒基酒生产同比较稳定（去年5.65 万吨），系列酒同比增长24%，为系列酒销量提升提供产量基础。12 月公司发布公告，拟投资155.16 亿元建设茅台酒“十四五”技改建设项目，对应项目建设周期为48 个月，建成后可新增茅台酒实际产能约1.98 万吨/年，储酒能力约8.47 万吨。1.98万吨产能实际产酒量预计将近去年销量一半，打开了茅台酒产能及公司业绩的天花板。十四五期间公司规划茅台酒/系列酒实现双5.6万吨产能，随着酱香系列酒3 万吨技改工程、茅台酒厂中华片区15栋酒库续建项目等陆续建成投用，茅台酒和系列酒的市场供给将逐步扩大，系列酒有望释放更大的潜力。

    3、多项红利护航业绩表现，今明年均为加速年，继续看好公司中长期发展。公司今年兑现业绩增速，我们判断明年依旧为加速年：1） 公司去年业绩留力；2）茅台酒可供销量预计同比增长10%~15%，产能瓶颈逐步得到解决；3）持续推进渠道改革，直供配货有望增加；4）已有产品提价（除飞天外）、系列酒低价产品停产、推出升级版珍品及茅台1935 等新品，均可贡献增量收入。丁雄军董事长上任以来，公司重视资本市场表现，11 月28 日发布特别分红方案回报股东，控股股东时隔九年增持公司股票彰显发展信心。贵州茅台经过10 月回调后，当前估值已位于较低水平，短期我们认为公司股价将随白酒行业整体反弹，公司为本轮白酒行情的风向标，中长期继续看好公司在产品结构优化升级+营销渠道改革+产能扩张等多重红利下的业绩稳定性。

    盈利预测和投资评级 预计公司2022~2024 年EPS 为49.96/60.67/73.67 元，对应PE 分别为34/28/23 倍，维持“买入”评级。

    风险提示 1）疫情反复抑制行业需求；2）宏观经济大幅波动；3）行业政策发生变化；4）营销工作执行效果不达预期；5）提价的市场预期引发波动。