德业股份(605117)：其功既成 其势未止

　　德业的功成

   　　德业股份前身成立于1990 年，2016 年切入光伏逆变器领域，相比于其它老牌逆变器企业，德业进入较晚，但如今经营体量已然位居前列，可谓腾跃式的发展。我们认为其背后的原因在于：

   　　1）公司选择进入增速最高的细分赛道，在竞争相对不充分的海外细分市场错位竞争，实现产品与市场的景气共振；2）迎合不同客户需求开发差异化产品，并得益于小家电基因传承，降低成本，控制费用，最终凭借产品的高性价比，快速提升市场份额。

   　　切入：超额贝塔赛道与错位竞争市场

   　　公司崛起的重要原因之一，在于选对了细分赛道和市场：1）细分赛道上看，我们预计2022-2025 年户储逆变器/微逆CAGR 分别为78%/54%，增速高于并网，是新进入者更好的发力点。

   　　德业管理层的战略眼光精准，执行果决，通过引进成熟团队，业务上并网/储能/微逆业务并行，研发上侧重储能/微逆，充分享受赛道风口红利，奠定了过往几年业绩高增的基础。后续，公司储能、微逆占比有望持续提升，2023 年储能、微逆出货均有望实现翻倍以上增长，对应利润贡献占比分别为65%/25%左右。2）细分市场上看，德业一开始便避开竞争激烈的欧洲、国内等市场，开拓巴西、南非、黎巴嫩等竞争相对并不充分的新兴市场，并用贴牌的方式快速进入北美市场，实现与其它国内逆变器企业的错位竞争。在上述新兴市场近两年需求呈现爆发式增长的背景下，公司仅用1-2 年的时间便在当地站稳脚跟，成功跻身市占率前列。后续德业将巩固新兴市场的龙头地位，进一步发力欧洲、澳洲、北美、东南亚等，创造更多的市场空间。

   　　扩张：差异化产品与更高性价比

   　　逆变器由于带有to C 属性，对于企业而言，差异化的产品和更突出的性价比是重要的竞争要素——这一点与德业熟悉的小家电行业颇为相似。德业在空调零部件行业和除湿机行业耕耘多年，在产品需求的刻画、成本及费用的控制上具备丰富经验。具体来看：1）产品上，公司以低压见长，由于低压系统的电池成本相较高压系统更低，同时安全性较好，结合公司的离并网技术优势，公司的低压逆变器在北美、南非、东南亚、印度等地区很受欢迎。同时，公司也在开发一系列新的差异化产品，包括高压高功率储能、无功补偿微逆、高功率组串等，并延伸出电池包等产品，迎合不同市场需求。2）成本上，公司上游延伸布局，自供逆变器外壳等结构件，显著降低制造成本。同时公司IGBT 等元器件国产化程度高，供应链管理能力出众，2022 年IGBT 国产化比例或达到50%左右。此外，我们预计公司逆变器业务的期间费用率长期保持在10%左右的水平，显著低于同行。展望后续，逆变器行业的竞争或进一步加剧，企业自身的阿尔法愈发重要。德业已经用历史业绩证明了自己，未来公司的量利趋势仍值得期待。

   　　盈利预测

   　　综上，我们预计公司2022-2024 年实现归母净利润15.1、27.6、45.5 亿元，对应PE 为52、28、17 倍，给予“买入”评级。

   　　风险提示

   　　1、细分市场开拓不及预期；

   　　2、竞争格局恶化。