伊利股份(600887)2025年半年报点评：收入稳中求进 盈利加速改善

　　事件描述

   　　伊利股份2025 年H1 营业总收入619.33 亿元（同比+3.37%）；归母净利润72 亿元（同比-4.39%），扣非净利润70.16 亿元（同比+31.78%）。 单看2025Q2 ，公司实现营业总收入289.15 亿元（同比+5.77%）；归母净利润23.26 亿元（同比+44.65%），扣非净利润23.87 亿元（同比+49.48%）。

   　　事件评论

   　　液奶结构调整、规模维稳，冷饮、奶粉实现较快增长。

   　　分产品看2025H1 营收，液体乳361.26 亿元（同比-2.06%），2025Q2（同比-0.85%）；奶粉及奶制品165.78 亿元（同比+14.26%），2025Q2（同比+9.65%）；冷饮产品82.29亿元（同比+12.39%），2025Q2（同比+37.96%）；其他产品3.86 亿元（同比-5.05%），2025Q2（同比-3.05%）。液奶中，乳饮料受新品拉动实现双位数增长，其他常温液奶小幅下滑，低温产品正增长（低温白奶上半年增长超20%；低温酸奶“畅轻”依托新品拉动，实现双位数增长）；奶粉中，婴配及成人奶粉市占双第一，婴配粉份额提升1.3pct 至18.1%，成人粉份额提升1.8pct 至26.1%；冷饮高增，主要系爆款新品及新渠道拉动。分渠道看2025H1 营收，经销593.57 亿元（同比+3.31%），2025Q2（同比+5.16%）；直营19.61亿元（同比+17.34%），2025Q2（同比+46.3%）；直营高增主要系会员店及自营电商的放量，量贩渠道仍多为经销商供货。

   　　成本回落改善毛利率，营销降费增效，减值压力减弱，驱动利润率改善提速。

   　　公司2025H1 归母净利率同比下滑0.94pct 至11.63%，毛利率同比+1.18pct 至36.21%，期间费用率同比-1.38pct 至21.96%，其中细项变动：销售（同比-1.11pct）、管理（同比-0.14pct）、财务（同比-0.17pct）。公司2025Q2 归母净利率同比提升2.16pct 至8.05%，毛利率同比+0.53pct 至34.37%，期间费用率同比-0.73pct 至23.55%，其中细项变动：

   　　销售（同比-0.68pct）、管理（同比+0.51pct）、财务（同比-0.49pct）。原奶成本下行驱动毛利率改善，公司积极降费增效，广宣费用稳中有降。相较于同期存在大额的资产减值和信用减值，2025H1 合计改善税前利润率0.86pct。此外，公司在4 月启动的“16 亿元生育补贴计划”，Q2 已兑现捐赠（营业外支出）约3 亿元，履行社会责任。

   　　液奶稳中求进，内生盈利加速改善，资本开支趋势性减少。

   　　公司积极探索业务增量，上半年在新产品、新渠道均有亮眼表现。叠加精益化管理，费效比提升，内生盈利能力加速改善。公司资本开支进入下降通道（2024 年capex 约39.78亿元，同比-42.8%；2025H1 降至14.53 亿元，同比-24.4%），股东回报有望增强。预计公司2025/2026 年EPS 分别为1.80/1.95 元，对应PE 分别为15.5/14.3 倍，维持“买入”评级。

   　　风险提示

   　　1、需求恢复较慢风险；

   　　2、行业竞争进一步加剧风险；

   　　3、消费者消费习惯发生改变风险等。

   　　风险提示

   　　1、需求恢复较慢风险。过去几年行业的发展轨迹及居民的消费习惯有所改变，随着经济的逐步修复，未来国内需求恢复预计呈现震荡向上特征，但仍然存在恢复较慢的风险，若未来行业及政策发生较大变化，将极大考验公司经营的可持续性和抗风险能力。

   　　2、行业竞争进一步加剧风险。随着需求逐步修复，短期可能会导致整体行业竞争进一步加剧，费用投放进一步放大，对企业潜在盈利产生一定影响。

   　　3、消费者消费习惯发生改变风险。消费品公司的产品设计、渠道模式、营销手段通常迎合消费者的消费习惯，当前弱复苏背景下消费者的消费习惯或发生改变，对公司策略灵活变动的能力提出挑战。