周大生(002867)：永远年轻 永远拥抱变化

报告导读

    我们认为，周大生凭借极强的进取心，最有潜质实现弯道超车、成为行业新龙头！

    投资要点

    周大生为最有进取心和革新意识的珠宝企业：公司土生土长从零做起，最为了解中国市场，整个发展历程中均积极拥抱变革，情景风格珠宝体系、渠道管理模式及直播等内容电商的采用均引领行业。创始人及高管锐意进取、执行力强，管理结构扁平化，人员梯队合理有活力。

    黄金珠宝的流量池已然发生变化，珠宝消费趋势呈现配饰化、决策线上化，能够把握新流量机会的公司将脱颖而出：1）非婚配饰消费（注重设计感及快速迭代）发展提速，取代婚庆消费驱动行业扩容，配饰珠宝消费人群年轻化；2）工艺进步支撑配饰化需求发展，并提升黄金珠宝毛利率，利好行业良性发展；3）内容电商加速了“决策线上化”，线下门店仍是主流交易渠道，但品牌营销与信息传播已走向全渠道。

    周大生的进取心和革新意识使其能够持续把握新流量池机会抢占心智、推进数字化经营提高效率：

    1）产品研发和品牌营销：卡位行业未来发展趋势，最早布局非婚类情景风格珠宝、引入IP 及国潮元素打造爆款、推出DC 等轻奢配饰新品牌。发力“代言人+门店形象迭代+路演+新媒体”等全渠道协同营销，领先同业布局社交媒体营销及直播。

    2）供应链和渠道：轻资产运营，公司聚焦产品体系研发，设计生产外包提效。终端渠道利益分配清晰，兼具高激励和标准化优势，总部及区域办事处两级全方位赋能终端门店，门店标准化、数字化推进、配货模型落地等均为行业领先。

    催化剂：内容电商推动珠宝配饰市场爆发；配货模型落地、终端放量。

    盈利预测及估值：线下渠道：大钻比例提升&数字化&配货模型驱动门店降本提效，单店收入盈利空间提升，叠加2021 年新开购物中心数增多，强低线渠道力+一二线放开加盟，驱动拓店提速。电商：公司布局领先，随着新品牌建设推进和线上线下产品和供应链体系的进一步完善，电商将持续放量。预计20/21/22 年营收52.02/69.46/83.75 亿元，同比增长-4.4%/33.5%/20.6%，20/21/22 年归母净利10.60/13.39/15.61 亿元，同比增长6.9%/26.3%/16.6%，对应PE 24/19/17X。我们认为周大生最有可能成为珠宝细分赛道的新龙头，业绩确定性稳定增长，各行业消费龙头估值多在25-30X 区间以上，维持“买入评级”。

    风险提示：疫情反复；金价向下波动；门店扩张不及预期；新品牌拓展不及预期。