贵州茅台(600519)：目标圆满完成 来年加速可期

　　事件：公司发布2021 年度生产经营情况，预计2021年实现营业总收入1090亿元左右，同比+11.2%左右，归母净利润520 亿元左右，同比+11.3%左右，测算单Q4 营业总收入319.5 亿元，同比+12.4%；归母净利润147.3 亿元，同比+14.5%；此外，2021 年度生产茅台酒基酒5.65万吨左右，系列酒基酒2.82万吨左右。

   　　圆满完成全年目标，单Q4 茅台酒环比提速。公司顺利达成全年10.5%的增长目标，其中茅台酒实现收入932 亿元左右，同比+9.9%左右，预计主要系吨价提升贡献；其中单Q4茅台酒营收282 亿元，同比+14.3%，收入环比提速预计主要系茅台酒投放量加大；系列酒全年收入126 亿元左右，同比+26.1%左右，其中单Q4 收入30.6 亿元，同比+2.3%左右，单Q4 增速有所放缓，预计主要系全年目标顺利达成背景下公司主动控制发货节奏，为来年高增提前蓄力。

   　　明确市场化改革方向，改革动作渐次落地。1）新董事长丁总上任即明确营销体制和价格体系改革的决心，改革方向坚持市场化，着力推动茅台酒回归商品属性，单Q4公司加大茅台酒投放力度，打压囤积和炒作风气； 2）公司持续优化产品结构布局，近期推出新款珍品茅台酒，巩固超高端价格带优势地位，推出战略性单品茅台1935 发力千元价格带，完善产品矩阵的同时贡献新的增长点；3）公司扎实推进市场化改革，取消飞天茅台6 瓶装拆箱政策，新增每箱12 瓶装新规格，近期上调新款珍品茅台酒和陈年茅台酒15两款产品零售价，为普飞全面提价打下基础。

   　　量价齐升确定性高，治理优化加速可期。1）量增：2018 年茅台酒基酒量达4.97万吨，从历史基酒数量测算，2022 年成品茅台酒有望新增3000 吨及以上，投放量预计同比增长10%左右；2）价升：预计2022 年增量茅台酒主要投放至电商、商超等直销渠道，优化渠道结构的同时带动吨价提升；近期公司对部分非标产品提价，叠加市场化改革动作渐次落地，普飞全面提价预期渐浓。3）治理优化：新董事长丁总上任以来，公司市场化改革方向清晰、决心坚定，产品布局和产能建设稳步推进，治理优化下将最大程度释放出公司的增长潜力，中长期发展逻辑得到强化。

   　　盈利预测与投资建议。预计2021-2023年EPS 分别为41.46元、49.34 元、58.13元，对应估值分别为49倍、42倍、35倍。2022 年公司量价齐升确定性强，有望实现加速成长，当前估值回落至历史中枢位置，维持“买入”评级。

   　　风险提示：经济大幅下滑风险，新冠疫情反复风险。