海信家电(000921)：家电与热管理经营持续向好

2022 年收入稳增，利润高增。公司2022 年营业收入+9.7%至741 亿元，归母净利润+48%至14.4 亿元，扣非利润+36%至9.1 亿元。其中22Q4 收入-2.3%至171 亿元，归母净利润+691%至3.7 亿元，扣非利润扭亏至1.3 亿元。公司2022 年现金分红7.2 亿元（含税），分红率50%。

    家电业务中预计空调提速、冰洗降速，但整体仍稳中有升。2022 年空调收入增长13%，其中海信日立收入增长9.4%至201 亿元，份额仍保持提升，日立净利润增长12.4%；家用空调参考内外销出货及内销终端监控数据，预计收入实现高双位数增长，其中内销增速预计高于外销，主要得益于公司空调业务提效以及央空的协同；冰冷洗或受基数较高影响，2022 收入减少7.9%至212 亿元；三电实现营业收入91 亿元人民币，在海外地缘冲突、竞争加剧的背景下，业务持续向高端新能源领域拓展。迭代推出第五代800V 电动压缩机获得国际大客户订单，R290 新冷媒系统获得国际车企定点，热管理系统也在国内斩获订单，三电整体收入水平已经超过2020 财年约82 亿元的水平。

    盈利能力稳中向好。2022 年公司毛利率同比+1.0pct 至20.7%，其中22Q4低基数下提升5.9pct，毛利率季度趋势整体向上，一方面得益于原材料成本的压力逐步减轻，另一方面则来自于公司在品类协同和产品升级方面的持续努力。其中空调业务毛利率+1.7pct 至27.9%，冰洗毛利率+0.8pct 至17.5%。

    费用率维稳，2022 销售/管理/研发费用率分别-0.5/+0.5/+0.2pct 至10.9%/2.9%/3.1%（返利所属其他流动负债余额略增1.8 亿元），财务费用转负至1.8 亿，主要由于人民币贬值带来汇兑收益2.1 亿元，但交易性金融资产处置负向抵消约1.0 亿元。而受全年并表三电影响，信用减值和资产减值损失同比增长1.6 亿、2.1 亿；同时营业外收入增长3.2 亿元，或同样来自于三电的一次性计提费用冲回，综合看公司在全年并表三电的基础上，经营性盈利仍实现多维度的好转，2022 年扣非归母净利润率增长0.2pct 至1.2%。

    资产与运营质量维持稳健。公司2022 年经营性净现金流略降6%至40 亿元，主要由于备货力度仍较大，但营运效率仍保持稳健，存货、应收周转天数+4、-1 天，应收和存货余额同比降低13%、22%。

    风险提示：白电盈利能力改善不及预期、三电整合及扭亏进度不及预期。

    投资建议：公司家电业务效率显著提升，热管理业务中新能源相关新品持续迭代，叠加股权激励出台进一步提振增长动力，维持“买入”评级。

    考虑到股权激励费用摊销，我们调整盈利预测，预计2023-25 年归母净利润15.8、18.8、22.3 亿元（前值2023-24 为16.7、20.4 亿元），同比增速10%、19%、19%，当前股价对应PE=18、15、12 倍。维持“买入”评级。