绿的谐波(688017)：撬动中国机器人的支点

机器人行业具有明确的及广阔的成长空间，谐波减速器作为机器人的核心零部件，既能与机器人行业共同成长，又是机器人产业链上最关键的一环，也可以用在数控机床、半导体设备的变速装置。绿的谐波作为机器人减速器国内龙头，技术最接近哈默纳科，我们预计未来利用价格及本土服务优势有望加速实现进口替代。

    护城河宽，处于机器人产业链核心位置。谐波减速器具备体积小、重量轻、减速比高的特性，可用在任意需要减速增距的机械环节上。目前下游最大的应用场景为机器人行业，平均每台六轴机器人需使用3.5台谐波减速器。全球机器人本体龙头“四大家族”均外购自日本的哈默纳科，哈默纳科现全球谐波减速器市占率达80%，绿的谐波仅5%。由于行业技术壁垒高，竞争格局好，产品平均毛利率接近50%，远高于机器人行业其他环节。

    成长性来自内延、外生两个方面。内延：中国机器人行业蓬勃发展，劳动力替代打开总需求天花板，自主品牌技术追赶将逐步替代进口品牌，工业机器人、协作机器人、SCARA、DELTA多品类机器人创造更多应用场景。外延：

    谐波减速器除机器人，还可以应用至半导体设备、数控机床、医疗器械等对作业精度有高度要求的设备变速装置上。

    自主研发突破核心技术，获国际龙头认可。绿的谐波是国内第一家量产国际级水准谐波减速器的公司，现具备独家 P 型齿形技术、交叉滚子轴承生产技术、三次谐波技术，出厂参数与哈默纳科相差无几，稳定性、材料、热加工工艺还有待提升，一旦技术成熟将放量。现已配套给世界协作机器人龙头优傲，以及ABB、GE。除谐波减速器外，公司现正大力发展机电一体化执行器，模块化供应，延长价值链。

    价格及本土服务优势助力进口替代。在公司技术接近国际一流的基础上，绿的谐波减速器价格是进口谐波减速器的1/2~1/3，更具性价比。同时，公司可快速响应客户，提供现场安装及维修服务，缩短故障时的停工时间。

    投资建议：我们预计 21 年营收 3.55 亿元，同比+64%，归母净利润 1.24 亿元，同比+52%，对应 PE 125 倍，相对较高，但考虑到 1）公司在国内机器人减速器领域的竞争优势，2）未来技术成熟后的放量增长和中国巨大的进口替代空间（10倍），3）核心零部件公司的稀缺性，4）高盈利性这四个方面，市场将给予高估值，首次覆盖给予强烈推荐-A评级。