周大生(002867)：守得云开见月明 21H1业绩亮眼

21H1 归母净利预增超80%，维持“买入”评级

    公司发布21H1 业绩预告，预计归母净利润达6.0~6.2 亿元，同比增长81.52%~87.57%。我们认为公司亮眼表现主要得益于三方面：1）素金维持高景气，加盟商产品使用费增长提升利润；2）21Q1 公司清出低效门店，调整基本到位；3）线上增长动力恢复，公司6 月1 日-20 日全渠道GMV同比增长109.2%。伴随下半年逐步进入镶嵌旺季，婚庆需求释放将继续推动业绩快速增长。预计21-23 年公司EPS 为1.31、1.64、1.87 元，参考可比公司21 年Wind 一致性预期14.3x PE，考虑公司线上运营领先、镶嵌品类布局好，给予公司21 年21x PE，目标价27.51 元，维持“买入”评级。

    素金高景气，若入网费提价预计可增厚利润

    据统计局数据，2021 年1-6 月，我国限额以上企业黄金珠宝零售总额同比增长59.9%，其中6 月同比增长26.0%，黄金珠宝尤其是素金销售维持高景气。此前市场担心素金产品为周大生弱项，素金火热对公司收入贡献较小，但忽略了素金产品热销、入网费可直接增厚利润。且公司正逐步发力素金品类，发展古韵金等高溢价产品，若素金产品21H2 开始入网提价至10 元/g，我们测算可增厚公司2021-2023 税前利润1.4、2.9、3.1 亿元。

    线上重回快速增长，抖音自播效果渐显

    21Q1 公司线上销售录得负增长，我们在季报点评中分析主要系抖音等平台规则改变，由第三方主播带货逐步切换至品牌自播带货所致，我们认为品牌自播更能助力线上渠道长远稳健发展。公司在618 大促期间的亮眼表现印证我们的判断。据公司618 战报，6 月1 日-20 日，公司全渠道GMV 超2亿元，同比增长109.2%，其中周大生天猫旗舰店GMV 同增50.2%，位列珠宝行业top 3。直播方面，在自播逐渐发力下，全渠道直播GMV 超7000万元，创历史新高。

    淡季表现不淡，看好非素品类21H2 发力，上调业绩预期并维持“买入”

    本次预告公司业绩表现亮眼、淡季不淡，超出我们预期（此前我们预计21年归母净利12.6 亿元，若按H1 占全年净利45%测算为5.7 亿元）。伴随婚庆旺季逐渐到来，非素需求释放，公司21H2 业绩有望继续保持较快增长。

    考虑公司线上重回快速增长、素金品类日渐发力，我们上调业绩预期，预计2021-2023 年公司归母净利为14.3、18.0、20.5 亿元（前值12.6、14.5、16.4 亿元）， 参考可比公司2021 年Wind 一致性预期14.3x PE，认可给予公司2021 年21x PE，目标价27.51 元（前值27.68 元），维持买入评级。

    风险提示：婚庆需求释放不及预期，黄金价格大幅波动，国际品牌渠道下沉。