中信博(688408)：向阳而生 扶摇而上

1、 行业：较固定支架更具经济性，渗透率有望提升+重品牌，集中度提升

    跟踪支架：尽可能保证光伏组件正对太阳，使电站发电量较固定支架提升8%-20%，IRR 提升0.33-0.81pct，具备更明显的经济性。2020 年全球新建地面电站中跟踪支架渗透率约50%，我们认为跟踪支架凭借较高的经济性，未来渗透率将持续提升。

    由于跟踪支架承载组件，一旦发生故障则潜在损失大。因此下游看重品牌，预计行业头部企业先发优势强，集中度提升。

    2、 中信博：产品质量及性价比高+已实现海外渠道布局，品牌优势初显产品：公司产品质量与国际龙头已无差距，产品多样性优于其他龙头公司；公司成本较Array Tech 低28%，较Soltec 低36%，成本优势可保障产品高性价比；渠道：公司前期随EPC 企业打通渠道，布局海外市场，随项目积累，新兴市场地区已建立稳定渠道。

    3、拉美、中东非、东南亚等新兴市场是短期主要增长点：政策推动装机→地面电站占比高→PPA 保障跟踪支架高渗透率→中信博新兴市场有品牌效应=短期重要增长区域。为实现能源自主+新兴市场能源经济性高，拉美、中东、东南亚等政府出台强有力政策刺激光伏装机，预计光伏装机年均复合增速在45%以上；大型地面招标政策推动了装机发展，拉美、中东地区新增电站中地面电站占比达63%；集中电站项目售电方式主要为签订PPA协议确定，保障了跟踪支架高渗透率。

    公司较早进入新兴市场，已在多地进行渠道铺设并完成项目实现品牌积累。以中东、南美市场为例，20 年公司出货约1GW，市占率11%；21 年预计出货2.5GW，市占率约22%；以22 年当地市场同比增速45%，中信博渗透率提升至30%测算，预计公司当地出货量约5.4GW，是20 年的5 倍以上。

    4、中国市场是公司长期增长的重要保障：国内当下跟踪支架渗透率低（不足10%）→产品质量、电力消纳问题解决后渗透率有望快速提升→中信博产品及渠道优势明显=国内市场是公司中长期的增长保障。国内21 年跟踪支架装机量仅约3GW，假设25 年跟踪支架在地面电站中渗透率提升至50%，预计25 年国内市场需求可达34GW。若25 年中信博国内市占率提升至40%，对应跟踪支架出货量14GW，有望贡献高业绩增量。

    盈利预测

    量：预计公司21 年、22 年全球跟踪支架市占率有望达到9.5%、12%（受印度疫情影响，预计21 年市占率提升幅度有限；22 年市占率快速有望提升），对应跟踪支架出货量5.41GW、10.17GW。价：组件功率提升会使跟踪支架单瓦价格下行，原材料价格会对支架价格形成支撑；预计公司21、22年跟踪支架价格分别为0.55、0.49 元/W。公司21/22/23 年净利润4.18/7.46/12.02 亿元，给予公司22 年45X PE，对应目标市值为336 亿元。给予“买入”评级。远期看，预计公司25 年净利润25 亿元；如果公司25 年30XPE，则对应市值740 亿元，约为当下市值的2.5 倍。

    风险提示：下游装机量增长不及预期、公司新增产能投产不及预期；测算具有一定主观性，仅供参考