索通发展(603612)：商用预焙阳极龙头沐“铝”前行

　　商用预焙阳极龙头企业，深度绑定下游式扩张以保证远期成长优势。

   　　索通发展深耕预焙阳极行业数十年，逐步发展为商用预备阳极领域的龙头厂家和该领域唯一上市公司。并且近几年公司凭借其多年的技术研发和生产经验与客户合资建厂，不仅有利于公司与下游大型电解铝厂深度绑定以提前锁定销售渠道，同时助力公司预焙阳极产能实现有效扩张。

   　　目前公司已实现252 万吨预焙阳极产能，产能规模稳居该行业第一水平。按照目前公司产能计划与投产节奏，我们预计2026 年公司预焙阳极产能规模有望达到500 万吨，CAGR 为14.7%。

   　　把握北铝南移产业调整机遇，未来重点布局西南地区。

   　　随着国内供给侧结构性改革的推进以及对绿色低碳发展的重视，越来越多的电解铝厂商主动将电解铝产能逐步从煤电丰富的北方地区转移到清洁能源富集、电力成本较低的云南等地区。目前整个西南地区现有电解铝产能781 万吨，现有预焙阳极产能174 万吨，并且据安泰科预测，2025 年云南地区电解铝产能将达到765 万吨/年，当地存在较大的远期缺口。索通发展联合云铝股份合资建设总计90 万吨预焙阳极项目，目前一期60 万吨进入试生产阶段。索通云铝项目的建立，一方面提前锁定大客户销路，另一方面助力公司产品未来辐射西南地区的铝电解企业。目前公司在西南地区预焙阳极产能占比达到34.5%，在云南地区预焙阳极产能占比约47.6%。索通云铝二期项目和索通豫恒计划于今年下半年开工建设，若项目顺利投产，有望进一步提升公司产能及行业地位。

   　　成本管控+业务升级，提升公司竞争优势。

   　　原材料成本管控方面，主要通过残极综合回收利用和余热发电综合利用的方式，有效控制公司成本。1）公司已经与电解铝厂合资方，比如酒钢集团和重庆旗能电铝，签署长期供应框架协议以保证低于90%锻后焦市场价的残极供应。2）另外公司通过高低温余热技术降低公司外购电力成本，目前技术已可满足全厂70%的动力用电。随着云南新增产能的余热发电项目投产，公司外购电力成本占比有望进一步降低。业务升级方面，公司逐步实现由提供“单一阳极产品”向提供“电解槽减碳节能综合服务解决方案”提质升级，满足客户对高质量预焙阳极以及减碳需求，提高公司核心竞争力。

   　　投资建议

   　　公司是国内商用预焙阳极龙头厂商，产能规模有序扩张，新增项目持续兑现业绩。并且预焙阳极充分受益于下游电解铝高景气带来的需求提振，其利润空间有望继续维持。我们预计公司2021-2023 年分别实现归母净利润6.14/8.02/9.62 亿元，同比增速分别为186.8%/30.7%/19.9%，对应PE 13.3X/10.2X/8.5X，首次覆盖，给予“买入”评级。

   　　风险提示

   　　电解铝需求不及预期；公司产能释放不及预期；预焙阳极价格波动风险；原材料价格波动风险；环保政策变动等