阳光城(000671)2021年上半年经营情况点评：长期主义的业务观 具备增信潜力

　　公司践行长期主义，稳健经营的同时努力优化资产结构，不断引入长期的合作伙伴。公司销售去化稳健，杠杆率逐渐下降，在行业整体信用环境开始收紧的趋势之下，具备了增信的潜力。我们维持公司“买入”的投资评级。

   　　上半年销售节奏符合预期。公司上半年销售金额1,013.2 亿元，同比增长13%，其中权益销售金额648.8 亿元，权益比64%；销售面积627.6 万平方米，同比下降14%，权益销售面积434.6 万平方米。销售均价为16,413 元/平米，相较2020 年同期水平提升30%。公司年初制定今年销售目标为2200 亿，上半年完成46%。

   　　财务优化进行时。公司2020 年实现三线四档中由橙档将至黄档的目标。2020年，公司平均融资成本7.42%，比2019 年年末优化28 个基点。截止2021 年1季度，公司净负债率93.1%（2020 年末94.9%），扣预负债率78.3%（2020年末79.1%），现金短债比1.7 倍（2020 年末1.5 倍），财务指标较2020 年继续向好。公司预计2021 年将保持黄档，并实现向绿档的靠近。

   　　坚持长期主义，具备增信潜力。公司2020 年引入泰康作为战略股东，并给出十年业绩承诺。近期又公告签署关于阳光智博合作框架协议，推动轻资产业务在规模化框架之下为股东创造利益。公司的长期主义，不仅体现为在盈利方面愿意延迟满足，也体现为寻求合适的伙伴，从业务本位出发，耐心回报股东。行业正处于一次信用重构的过程之中，公司具备增信的潜力，未来有可能逐渐被债券投资者认可。

   　　拓展土地求精不求多，债券购回体现公司尊重债权人利益。公司近期公告以61.45 亿元收购永康总计86 万平米建面的土地，该项目以区域销售价格而言，属于盈利能力颇好的项目，可以应付市场调整的风险。由此可见，公司拿地在于精而不在于多。公司近期公告购回债券，也体现了动荡的信用环境下，公司对债权人利益的重视。

   　　风险因素：公司半年度销售进展并不快，货值又不少集中在被调控区域，可能存在年度销售任务无法达成的风险。

   　　长期主义伴随信用，相信公司可持续发展：民营地产公司的确存在资金成本上升，融资困难等窘迫处境，公司也并不例外。但我们认为，公司在合作伙伴选择，土地拓展，业务发展观，保护债权人等方面所进行的努力，则超越了一般民企。没有生而优秀的企业，只有持续养成的信用。我们深信，只要公司持续努力，确实有希望适当增信，并降低资金成本。我们调整公司2021/22/23 年EPS预测至1.32/1.51/1.56 元（原预测2021/22 年EPS 为1.31/1.49，新增23 年预测）。参照可比公司，我们给予公司2022 年5 倍PE，对应目标价7.60 元，公司当前股价4.52 元，我们维持“买入”评级。

   　　公司践行长期主义，稳健经营的同时努力优化资产结构，不断引入长期的合作伙伴。公司销售去化稳健，杠杆率逐渐下降，在行业整体信用环境开始收紧的趋势之下，具备了增信的潜力。我们维持公司“买入”的投资评级。

   　　上半年销售节奏符合预期。公司上半年销售金额1,013.2 亿元，同比增长13%，其中权益销售金额648.8 亿元，权益比64%；销售面积627.6 万平方米，同比下降14%，权益销售面积434.6 万平方米。销售均价为16,413 元/平米，相较2020 年同期水平提升30%。公司年初制定今年销售目标为2200 亿，上半年完成46%。

   　　财务优化进行时。公司2020 年实现三线四档中由橙档将至黄档的目标。2020年，公司平均融资成本7.42%，比2019 年年末优化28 个基点。截止2021 年1季度，公司净负债率93.1%（2020 年末94.9%），扣预负债率78.3%（2020年末79.1%），现金短债比1.7 倍（2020 年末1.5 倍），财务指标较2020 年继续向好。公司预计2021 年将保持黄档，并实现向绿档的靠近。

   　　坚持长期主义，具备增信潜力。公司2020 年引入泰康作为战略股东，并给出十年业绩承诺。近期又公告签署关于阳光智博合作框架协议，推动轻资产业务在规模化框架之下为股东创造利益。公司的长期主义，不仅体现为在盈利方面愿意延迟满足，也体现为寻求合适的伙伴，从业务本位出发，耐心回报股东。行业正处于一次信用重构的过程之中，公司具备增信的潜力，未来有可能逐渐被债券投资者认可。

   　　拓展土地求精不求多，债券购回体现公司尊重债权人利益。公司近期公告以61.45 亿元收购永康总计86 万平米建面的土地，该项目以区域销售价格而言，属于盈利能力颇好的项目，可以应付市场调整的风险。由此可见，公司拿地在于精而不在于多。公司近期公告购回债券，也体现了动荡的信用环境下，公司对债权人利益的重视。

   　　风险因素：公司半年度销售进展并不快，货值又不少集中在被调控区域，可能存在年度销售任务无法达成的风险。

   　　长期主义伴随信用，相信公司可持续发展：民营地产公司的确存在资金成本上升，融资困难等窘迫处境，公司也并不例外。但我们认为，公司在合作伙伴选择，土地拓展，业务发展观，保护债权人等方面所进行的努力，则超越了一般民企。没有生而优秀的企业，只有持续养成的信用。我们深信，只要公司持续努力，确实有希望适当增信，并降低资金成本。我们调整公司2021/22/23 年EPS预测至1.32/1.51/1.56 元（原预测2021/22 年EPS 为1.31/1.49，新增23 年预测）。参照可比公司，我们给予公司2022 年5 倍PE，对应目标价7.60 元，公司当前股价4.52 元，我们维持“买入”评级。