口子窖(603589)2021中报点评：Q2业绩承压 渠道改革攻坚

　　本报告导读：

   　　21Q2公司收入符合预期，高费用投放等因素叠加，致使期内利润增速低于预期；公司已成功抓住消费升级风口，渠道改革正在攻坚，配合新品，基本面有望迎来拐点。

   　　投资要点：

   　　下调盈利预测，维持“增持”评级，维持目标价72.79 元。考虑到公司Q2 业绩低于预期，对当年利润基数有影响，下调盈利预测，预计2021-23 年EPS 分别为2.71 元（-0.22 元）、3.45 元（-0.15 元）、4.06元（-0.27 元），考虑到下半年估值切换，维持目标价72.79 元。

   　　21Q2 收入高增延续，费用拖累利润释放。低基数下21Q2 收入维持高增，符合预期，估测口子10 年以上单品增速仍在40%以上；公司继续推进渠道改革并推动新品上市，费用投放力度较高，21Q2 利润增速低于预期。

   　　依旧结构性增长，省内回暖更快。21H1 公司高端酒收入同增42.6%，其中口子10 年以上期内呈现高双位数增幅，口子5 年及以下单品呈现低双位数增长；分区域看，2021H1 公司省内收入同增48.43%，回升较快，推测主要系期内费用投放力度加大、渠道配合度提升。

   　　净利率承压，现金流、预收款良性。2021Q2 公司毛利率同比下降2.24pct，主要系期内部分费用支持以货折形式支出，对毛利有所拖累，公司期内销售费用率同比提升1.53pct，公司期内投资净收益占比同比下降2.23pct，综合因素下公司Q2 净利率同比下降5.71pct。公司2021H1 末账面合同负债为54.96 亿元，处于高位，期内销售收现同增48.37%，环比提振显著。

   　　风险因素：宏观经济波动、行业竞争加剧、疫情点状复发。