亚钾国际(000893)：扩建项目试车成功 百万吨钾肥达产在即

　　公司公告，中农国际老挝75 万吨氯化钾新建项目全流程工艺贯通，各单机、联动投料试车成功，达产后将成为我国首个海外建设的百万吨级钾肥项目。目前全球钾肥供给紧张，东南亚地区缺钾明显，钾肥价格保持上涨趋势，公司新建产能消耗无压力，有望充分受益钾肥价格上行周期，实现量价其增。我们持续看好公司未来产能扩张，考虑到公司项目整体建设进度低于预期，我们下调公司2021 年归母净利润预测为6.99 亿元（原预测7.58 亿元），同时考虑到钾肥价格有望至少在未来1-2 年内保持高景气，上调公司2022-23 年归母净利润预测为7.86/13.04 亿元（原预测7.26/12.08 亿元），对应2021-23 年EPS预测为0.92/1.04/1.72 元，给予2022 年28 倍PE，维持2022 年目标价29 元及“买入”评级。

   　　 75 万吨新扩建项目试车成功，公司产能大增。9 月27 日，公司公告，子公司中农国际钾盐老挝75 万吨氯化钾新扩建项目全流程工艺贯通，各单机、联动投料试车成功，成功产出首批精钾产品，品位稳定在95%~96%之间，叠加原25 万吨提质增效技改项目，达产后公司将合计拥有100 万吨氯化钾产能，产能扩充3倍，成为我国在海外建设的首个百万吨级钾肥项目，也将成为东南亚地区产能规模最大的钾肥项目。据公司9 月3 日公告，目前中农国际钾盐25 万吨/年技改项目单日产量基本稳定在1000 吨左右，与2019 年技改前相比，单日产能提高了35.27%。我们预期伴随新建产能爬坡并在年底实现满产以及原有产能高效生产，公司今年氯化钾的产量有望在30 万吨-50 万吨之间。

   　　 区位优势显著，充分受益氯化钾价格上行周期。东南亚地区是全球的主要钾肥消费市场之一，据IFA 统计，该地区钾肥年消费量大约在700-800 万吨左右，同时增速保持在4%左右。子公司中农国际钾盐地处东南亚腹地，凭借自身区位优势，与周边多个国际化化肥企业建立了紧密良好的合作关系，产能消耗无压力。9 月4 日，公司公告中标印度尼西亚某企业钾肥采购项目，将于2021 年9-12月期间为其提供1.5 万吨氯化钾，中标价格CFR570 美元/吨，折合出厂价500美元/吨，超过公司近期460~490 美元/吨的出厂价，表明东南亚地区钾肥价格仍有持续上涨空间。此外除销售东南亚和反哺国内市场外，公司积极开拓海外市场，目前产品已经远销斐济，销售价格为CFR750 美元。

   　　 拟收购农钾资源56%股权，钾肥产能有望持续扩张。2021 年8 月1 日，公司公告收购农钾资源方案，拟作价17.64 亿元，收购农钾56%股权。若收购完成，公司总折纯氯化钾储量可达到8.3 亿吨，成为亚洲单体钾矿资源量最大的企业。

   　　公司拟计划在未来3-5 年内形成300 万吨以上的钾肥产能，在未来扩产上，我们认为公司整体的建设速度有望显著提升，原因来源于：1.丰富的经验积累，以及更低的投资成本；2.新建产能在原有产能基础上进行扩建，有望形成矿山联合作业。依托钾矿储备，公司将更加具备扩产建设的主动性，有望根据对市场判断，择时进行钾肥产能进一步的扩张，稳步迈入国际一流钾肥供应商行列。

   　　 风险因素：钾肥价格大幅下跌，新建项目投产不及预期。

   　　 投资建议：公司公告，中农国际老挝75 万吨氯化钾新建项目全流程工艺贯通，各单机、联动投料试车成功，达产后将成为我国首个海外建设的百万吨级钾肥项目。目前全球钾肥供给紧张，东南亚地区缺钾明显，钾肥价格保持上涨趋势，公司新建产能消耗无压力，有望充分受益钾肥价格上行周期，实现量价其增。

   　　我们持续看好公司未来产能扩张，考虑到公司项目整体建设进度低于预期，我们下调公司2021 年归母净利润预测为6.99 亿元（原预测为7.58 亿元），同时考虑到钾肥价格有望至少在未来1-2 年内保持高景气，上调公司2022-23 年归母净利润预测为7.86/13.04 亿元（原预测为7.26/12.08 亿元），对应2021-23年EPS 为0.92/1.04/1.72 元，维持2022 年目标价29 元（参考行业可比公司，给予2022 年28xPE）及“买入”评级。