锦好医疗(872925)：专注医疗电子产品 致力打造国产助听器龙头

　　投资要点：

   　　公司致力于医疗电子产品市场，海外业务占比高。公司主营业务可分为助听器、雾化器、防褥疮气垫和其他。其中，助听器是公司的最主要创收业务。2016-2020年，公司助听器的营业收入从0.20亿元逐年增长至1.55亿元，年复合增长率高达66.85%；营收占比从43.48%提升至73.46%。

   　　2021H1，助听器实现营收0.80亿元，同比增长33.33%，营收占比提升至80.00%。分地区来看，公司的业务收入主要来源于海外市场，但海外市场业务近几年占比略有下降。2016-2020年，公司海外市场的营业收入从0.46亿元逐年增长至1.80亿元，年复合增长率为40.65%， 海外市场业务持续扩容；而营收占比从约100.00%波动下降至85.31%，这主要是因为公司在发展的同时逐渐开拓国内市场。

   　　人口老龄化结构凸显，助听器需求潜力较大。全球听力损失人群庞大，2019年全球听力受损人群达15.82亿人，听力障碍人群达4.3亿人。世界卫生组织预测，至2050年，全球或将有25亿人口受到听力损失的影响，其中将至少有7亿人口需要耳科及听力保健等医疗服务。我国的老龄化问题凸显，本土助听器市场有望较快增长。2020年我国60岁及以上老年人口数量已达到2.64亿人，占总人口比重达18.7%，老龄化比例快速提高。全球60岁及以上人口患有听力损失的比例超65%，带动我国本土助听器需求稳步增长，从2013年的480.9万个增长至2020年的1363.4万个，年均复合增长率达16.05%。

   　　我国助听器渗透率远低于世界平均水平，中低端市场潜力巨大。2018年大部分欧洲国家助听器产品渗透率超20%，日本地区助听器渗透率可达14.4%，而中国助听器产品渗透率低于5%，渗透率远低于欧美发达国家。

   　　截至2020年，全球助听器渗透率约17%，世卫组织预期至2030年，助听器对全球听力损失人群的平均渗透率有望提升至37%，相对我国目前的渗透率有七倍的提升潜力。目前我国进口高端验配助听器数量占本土助听器需求比重约10%，中低端非验配助听器市场是我国主要的助听器市场，随着我国城镇化率的提高，中低端助听器渗透率有望逐步提高。

   　　公司在研发能力和盈利能力上有自身优势和特点。由于公司主要竞争对手并未在国内上市或公开披露财务数据等可比信息，选择鱼跃医疗、九安医疗、乐心医疗、鹿得医疗、福建太尔等同属于家用医疗器械行业的上市公司为可比公司。公司2020年研发投入占营收比重和研发人数占员工总数比重都略低于行业可比公司平均水平，考虑到公司主要产品均价在400元至500元区间，技术较为成熟且更新需求低，以提升市场渗透率为主，目前的主要方向为打造自有品牌及建立自有销售网络，研发投入比重有所下降属于正常范围。盈利能力上，总体上来看，锦好医疗的销售净利率和销售毛利率整体上高于同行业可比公司。2016年-2021H1，锦好医疗的销售毛利率总体上高于九安医疗、乐心医疗和鹿得医疗，而远低于主营产品为骨传导助听产品和智能穿戴设备的福建太尔。对于销售净利率而言，2016年-2021H1，锦好医疗的销售毛利率总体上显著高于九安医疗、乐心医疗及鹿得医疗，而略低于鱼跃医疗。

   　　风险提示：海外市场环境风险；自有品牌拓展不及预期风险；行业竞争加剧风险；汇兑波动风险；产品结构调整效果可能不及预期；新产品、新技术研发风险等。