中泰化学(002092)深度报告：氯碱景气向上 业绩有望再上新台阶

　　“氯碱+粘胶”双主业，循环经济产业链之典范。公司目前拥有氯碱化工和粘胶纺织两大主业，上下游配套齐全，“煤炭—热电—氯碱化工—粘胶纤维—粘胶纱”一体化经济产业链优势显著。主营四大产品：183 万吨PVC、132 万吨烧碱、73 万吨粘胶纤维和270 万锭粘胶纱线，其中PVC 和烧碱产能规模均居国内第一，氯碱龙头地位稳固，规模优势及成本优势突出。为进一步聚焦氯碱化工领域，强化并突出主业发展，深化化工领域布局，公司逐步剥离与氯碱化工关联度低的贸易业务，转让北京齐力100%股权、出售上海多经60%股权给中泰集团，未来盈利能力将进一步提升。

   　　“电石-PVC”景气向上，一体化配套企业持续受益。据中国氯碱网数据，当前电石法PVC 市场均价达13892 元/吨，同比上涨104.3%；电石市场均价达7884 元/吨，同比上涨150.6%，均创历史新高。每生产1 吨PVC 要消耗1.41 吨电石，电石占PVC 成本的比重超过70%，是影响PVC 生产成本最重要的因素，PVC 价格持续上涨，电石成本支撑较强。能耗双控趋严，未来电石供应将持续偏紧，预计“电石-PVC”高景气延续，配套电石的PVC 生产企业有望持续受益，盈利能力也将进一步提升。公司电石自给率逐年提高，2020 年达到97%，产业链一体化优势显著。

   　　烧碱需求旺盛，行业景气稳步回升。氧化铝是烧碱下游最大的消费领域，占比达31%。氧化铝下游96%应用于电解铝，而电解铝与房地产行业密切相关。2021H1国内房地产开发投资完成额累计达7.22 万亿元，同比增长15.0%，竣工端与销售端也保持稳健增长；同时，2021H1 国内氧化铝和电解铝的产量分别为3928、1964万吨，同比分别增长11.6%、9.8%。随着房地产竣工周期到来，预计将有效拉动电解铝和氧化铝的需求，从而拉动烧碱需求持续增长。据卓创资讯数据，当前烧碱市场均价5900 元/吨，较年初涨幅超过200%，烧碱行业供需持续向好，看好行业景气持续回升。

   　　投资建议：预计公司2021-2023 年归母净利润分别为39.61、42.06 和44.18 亿元，对应当前股价PE 分别为9、8 和8 倍，同时参考SW 化学原料板块当前平均21倍PE 水平，结合行业可比公司平均估值，考虑公司作为氯碱行业龙头，规模及成本优势显著，将充分受益于氯碱行业景气上行，业绩有望实现新的突破，首次覆盖，给予“买入”评级。

   　　风险提示：下游需求不及预期；资产重组进度不及预期；产品价格大幅波动。