普洛药业(000739)：多因素扰动单季度业绩 Q4有望恢复快速增长

　　短期来看，虽然多因素扰动下公司单Q3 利润端增长略有放缓，但我们预计Q4 季度有望恢复快速增长；中长期来看，作为国内化学原料药生产及出口龙头企业，行业高景气度下，我们预计公司CDMO 业务仍有望维持高速增长；此外随着如琥珀酸美托洛尔缓释片等更多高难度高毛利制剂产品的获批，公司多业务线条齐发力，整体营收/盈利能力有望将处于持续上升通道。综上，我们维持公司目标价37 元，对应2022 年PE 32 倍，维持“买入”评级。

   　　 多因素扰动下单Q3 利润端增长略有放缓，我们预计Q4 季度有望修复。公司2021 年前三季度实现营业收入63.99 亿元，同比增长10.13%；归母净利润和扣非归母净利润7.62/6.73 亿元，分别同比增长20.95%/21.09%；其中单Q3 季度实现收入21.22 亿元，同比增长16.67%；归母净利润和扣非归母净利润2.09/1.70 亿元，分别同比增长4.03%/9.82%。整体来看，公司Q3 单季度业绩增长有所放缓，我们预计主要系多因素阶段性扰动：1）新冠疫情影响下，公司原料药业务中较高毛利的抗生素/抗病毒需求有所下降；2）部分原材料价格上涨；3）运输受限和运费价格上涨导致发货受到影响；4）安全环保和双控等相关政策下，限电对公司略有影响。但我们认为，随着新冠疫情的影响逐渐消除，且公司有望通过调价等方式将上游成本端价格上涨逐步转移给下游客户，以及进入10月份后全球运输和政策限制有所改善，我们预计Q4 季度，公司业绩有望恢复快速增长趋势。

   　　 CDMO 业务持续快速增长，公司盈利能力稳定向好。公司2021 年前三季度毛利率28.66%，同比提升0.44pct，其中单Q3 季度毛利率25.20%，相比去年同期降低3.09pcts。分业务来看，我们预计公司原料药业务前三季度收入实现稳健增长，毛利率同比有一定下滑（其中主要系单Q3 季度毛利率，受疫情影响需求端及原材料价格上涨，有所下降）；制剂业务预估恢复稳定增长（我们判断主要和国家集采中标产品带来的增量相关），毛利率同比略有提升；CDMO 业务或实现高速增长（我们估算前三季度收入同比增长30-40%，Q3 相比半年度有所加速），毛利率同比略有提升（CDMO 项目合作周期较长，成本和汇率大幅波动时有客户调价机制，且产品结构上高毛利产品占比持续提升）。公司2021 年前三季度净利率11.91%，同比提升1.07pcts——报告期内公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为5.87%/4.83%/5.02%/-0.24%，相比去年同期分别变化-1.19/+0.08/+0.34/-0.80pcts。

   　　 合同负债、在建工程等财务指标持续大幅增加，提示公司中短期业绩高增长确定性强。报告期末，公司合同负债（预收款项）2.22 亿元，相比去年同期期末增长42.22%，相比期初增长63.13%，进一步反映了公司在手订单充足和未来1-2 个季度内收入高增长的高确定性（我们预计合同负债主要和CDMO 业务相关）；在建工程（产能规划）的增加同样也反映了行业和公司的需求趋势，报告期末公司在建工程达到5.00 亿元，相比去年同期期末增长187.69%，相比期初增加215.12%。此外，公司计划未来3-4 年资本开支超过30 亿元（其中公司首个CDMO 单元化多功能车间已于10 月初投入使用，该车间共有4 个合成生产区和2 个洁净区，符合cGMP 要求，每年可完成20 个以上的CDMO 项目；公司也在近期新设美国研发中心），料将进一步提升公司CDMO 和原料药的研发/生产能力，以最大限度地满足国内外客户充沛的订单需求，从而带来公司各业务线条的快速发展。

   　　 风险因素。海外出口风险，CDMO 业务推进不及预期风险。

   　　 投资建议。短期来看，多因素扰动下公司单Q3 利润端增长略有放缓，我们预计Q4 季度有望恢复快速增长，我们调整公司2021-2023 年EPS 预测至0.88/1.16/1.52 元（原预测为0.91/1.18/1.52 元），现价对应PE 分别为37X/28X/21X；但中长期来看，作为国内化学原料药生产及出口龙头企业，行业高景气度下，我们预计公司CDMO 业务仍有望维持高速增长；此外，随着如琥珀酸美托洛尔缓释片等更多高难度高毛利制剂产品的获批，公司多业务线条齐发力，整体营收/盈利能力有望处于持续上升通道，因此我们维持公司目标价37 元（对应2022年32 倍PE），维持“买入”评级