同惠电子(833509)：电子元件测量仪器国产化龙头 扩产+高端化驱动成长

　　电子元件测量仪器龙头，产品高端化；横向布局源载类测量仪器，拓宽市场空间。（1）主营业务：公司主营业务采用“1+1”战略布局：传统电子元器件测试仪器包含元件参数类、绕线元件类、电气安规类、电阻类、以及台式数字多用表五大产品，横向布局源载类测量仪器拓宽市场空间。（2）业绩表现：2021 年前三季度公司总营收9936 万元，yoy53.7%；归母净利润3022 万元，yoy56.0 %，毛利率、净利率分别为56.4%、30.3%。（3）高端产品突破：21 年成功推出4 款重磅产品，填补国内高端市场空白：TH2851 精密阻抗分析仪、TH2840 系列自动变压器测试系统、TH1991 系列和TH2690 系列电阻类测试仪器，预计未来新品放量将驱动业绩增长。

   　　电测仪器市场空间大，预计国产化率不足20%，政策+海外疫情加速国产替代。（1）行业壁垒高：技术和人才、品牌及渠道构成行业四大壁垒。（2）行业市场空间大，下游半导体及电子元件、新能源驱动需求增长：预估2021 年我国通用型电测仪器市场规模为202.2亿元，测算归属通用型的电子元器件类+源载类测试仪器市场空间为44.5 亿元，预计未来5 年CAGR 为5.84%。（3）国产化率低位攀升：国内龙头普遍只拥有2-6 亿销售额，预计行业整体国产化率不足20%。但2018 年后，随着国内产品技术水平和品牌实力提高，国产化率加速提高。（4）政策+海外疫情驱动：新版《中华人民共和国科学技术进步法》的颁布将大力推动仪器国产化进程，美国政府处罚是德科技释放更强禁运信号利好本土厂商成长；此外受海外疫情影响下，国产品牌价格低、响应迅速的优势被放大，将加速电测仪器国产化。

   　　产品优势明显，募投项目打破产能约束。（1）产品：公司深耕电子元件测量仪器，技术领先，在细分领域有很强品牌优势，且与国内龙头厂商产品差异化明显，毛利率、净利率处于行业高位，产品加速高端化，盈利能力提升。（2）渠道：预付款享折扣销售策略，让利下游经销商，销售渠道明显改善。（3）募资扩产：年产能将从2.5 万台增至6.5 万台，打破存留已久的产能约束问题。

   　　公司是国内电子元器件测量仪器龙头，首次覆盖给予“买入”评级。行业总市场空间为百亿级，但国产化率不足20%；考虑公司是细分领域行业龙头，具有技术与品牌优势，未来产能扩充+产品高端化，将充分享受行业国产替代机遇。预计公司21-23 年营收为1.52/2.13/2.98 亿元，归母净利润0.48/0.68/0.95 亿元，从PEG 估值来看，2022 年，可比公司平均PEG 为1.50x，同惠电子PEG 为0.77x。我们认为行业合理PEG 在1.2-1.5x的区间内，测算公司合理股价区间为31.12-38.90 元，相对目前价格对应上升空间为55.8%-94.8%，首次覆盖，给予“买入”评级。

   　　风险提示：关键核心器件依赖进口的风险，新品销量不及预期的风险，下游制造业投资增速波动的风险，经销商库存周期的风险。