江苏国信(002608)：合作开发拉开新能源转型大幕

　　与大股东旗下江苏新能合作开发新能源项目。江苏国信公告拟与江苏新能合作开发新能源项目：（1）子公司国信扬电拟与江苏新能合资成立“昊扬新能”

   　　（国信扬电持股49%），开发建设国信扬电厂区光伏发电项目、“扬二发电”

   　　渣场光伏发电项目；（2）子公司苏晋能源拟与江苏新能合资成立“朔州新能”

   　　（苏晋能源持股34%），开发70MW 光伏项目。我们认为本次合作开发对于公司的战略意义在于：突破了新能源开发同业竞争壁垒，有利于公司新能源战略转型。

   　　大股东变更避免同业竞争承诺，参股开发新能源可期。据江苏省十四五规划，江苏拟加快能源绿色转型，全面提高非化石能源占一次能源消费比重。截至2020 年底，公司大股东江苏国信集团控股3 家上市公司：江苏国信、江苏新能、江苏舜天；可控装机1781 万千瓦，其中新能源装机121 万千瓦，占比约7%。据2021 年12 月17 日江苏新能公告，江苏国信集团承诺：在实际控制江苏新能期间，公司承诺并将促使本公司所控制的其他企业，不会在中国境内或境外，以任何方式控制同江苏新能及其下属全资、控股子公司构成同业竞争的任何经济实体。”我们认为公司选择参股形式合作开发新能源项目，在遵守大股东避免同业竞争承诺的前提下打开新能源发展空间，利用现金流优势以投资收益形式体现效益，共享转型红利。

   　　江苏年度长协溢价19%，利好发电资产盈利修复。据北极星售电网，2022年江苏电力市场年度交易电价0.4667 元/千瓦时，较基准电价上浮19%。我们认为江苏年度长协电价上浮幅度接近上限，利好江苏煤电资产盈利修复。

   　　我们测算在供电煤耗300 克/千瓦时的水平下，2022 年度长协电价同比涨幅（0.1020 元/千瓦时）可对冲5500 大卡的动力煤均价涨幅267 元/吨。我们预计传统煤电业务基本面有望逐步回升，为新能源转型持续发展提供现金流支撑。

   　　维持“优于大市”评级。我们认为高煤价下公司盈利短期承压，但市场电价提升、合作开发新能源等边际变化有利于公司基本面和估值提升。预计公司2021-2023 年归母净利润分别为6.39、26.87、30.56 亿元，对应EPS 分别为0.17、0.71、0.81 元。参照可比公司估值（2022 年20 倍PE、1.1 倍PB），给予公司2022 年13-15 倍PE 水平，对应合理价值区间9.23-10.65 元，维持“优于大市”评级。

   　　风险提示：金融业务的可预测性较差，可能低于我们预期；煤炭价格大幅上涨，导致火电盈利承压；新能源业务拓展低于预期。